美債收益率再走高，中國債市震蕩下機構更看好短債
美債收益率“高燒”不退。5月15日，美國10年期美債收益率自2月以來首次收于4.5%以上，償債成本回到了4月美債拋售潮期間的高點，市場對美聯儲降息的預期再次被削弱。
相比之下，中國債市并未受到明顯影響，債市受到上周降準降息的提振，而本周各期限債券收益率相較于關稅緩和之前的水平僅略有回升。
貝萊德基金首席固定收益投資官劉鑫在15日接受第一財經記者采訪時表示，隨著匯率掣肘消退，未來中國或仍有1次降息，帶動短端利率下行10~20BP(基點)，整體資金利率的下降也有助于在債券供給放大下維護債市穩定，因而短債更受到利好，考慮到5~6 月政府債融資增加和逆周期政策落地刺激需求，預計長債走勢偏震蕩。
美債收益率“高燒”不退
5月15日，美債收益率進一步上行5-7BP，10年期美債收益率自2月以來首次收于4.5%以上，30年期則逼近5%，市場對美聯儲降息的預期再次被削弱。期貨市場上有大型投資者買入看跌美債期權，目標收益率已高達4.8%。
美聯儲副主席杰斐遜隔夜表示，關稅及相關不確定性今年可能減緩增長并推高通脹，但貨幣政策準備好適時應對。若已宣布的關稅措施持續，可能會阻礙通脹下降的進展并引發短期內的通脹回升。
5月12日，中美日內瓦經貿會談聯合聲明發布，雙方關稅大幅下降。此后，高盛將美聯儲降息的預測推遲到了12月，此前為7月。面對今年天量美債的到期置換(10萬億美元)，一邊是美聯儲拒絕快速降息、美債收益率高企，另一邊則是在關稅這張牌作用大減之后海外買家的購買壓力也相應降低。
不過，當前各界并不認為部分主權國家會拋售美債，并將此作為關稅大戰下的一種“金融武器”，美債價格下跌(對應收益率飆升)更多是市場自發的反應。
劉鑫對記者表示，美債長端收益率大概率將進一步上升，只是時間不確定。“當前市場先會看到美國經濟下滑的壓力，之后特朗普談好外部事務后轉而聚焦美國國內政策，例如去監管、減稅等，通脹難降與經濟情緒好轉的‘雙擊’將帶動美國長端收益率上升。”
渣打全球首席策略師羅伯遜(Eric Robertsen)對記者表示，盡管 10 年期美國國債收益率看似有所企穩，且市場隱含的通脹擔憂已經消退，但美國債收益率曲線仍然趨陡，且期限溢價仍然高企。 該機構認為，全球債券市場低估了美國、歐元區推出大規模財政刺激的可能性。
在劉鑫看來，與中國債市的情況類似的一點是，美國債市的短端可能更具吸引力，上行壓力較小。
部分海外機構認為，2年期美債收益率的范圍預計在3.6%到4.25%之間(目前為4%左右)，而且未來仍有望直接受益于美聯儲降息。
關稅緩和后中國債市震蕩
轉視中國債市，盡管關稅緩和后，債市避險功能有所減弱，但各期限債券收益率僅小幅回升。
例如，1年期國債活躍券(25付息國債08，250008)收益率在5月15日收盤報1.435%，相較于5月12日的低點(1.41%)上行約2BP，但要回到5月6日的高點(1.4625%)則仍有一段距離。
10年期國債活躍券(25付息國債04，250004)收益率在4月30日觸及低點(1.621%)，15日收盤報1.6725%，整體上行5BP。但早在3月中旬和4月初，收益率一度高達接1.9%，當時長端收益率受到經濟復蘇預期推動，且資金面也相對偏緊。
究竟關稅的緩和會否導致債市失去避險功能、持續推動收益率上行？ 在劉鑫看來，一季度經濟數據仍受到“搶出口”的提振，出口增速較高，但后續PMI和樓市數據仍顯示出下行壓力，關稅和今年歐美國家需求的放緩或使中國出口增速有所放緩。未來一段時間，市場仍可能被不確定性主導，變數和難度仍然較大，當前中美雙方關稅的下降只是第一步。
澳新銀行則預計，未來則需要關注通往達成第二階段協議的關鍵窗口期。中美兩國將在大約一個月內就進一步緩和局勢展開討論，預計到2025年7月中旬美國債務上限臨近，再加上價格壓力，這將促使美國參與更多的貿易談判。
對債市而言，積極的信號在于，若關稅問題持續緩和，則財政刺激政策可能會后移，這或緩和債券供給加大的壓力。
瑞銀近期提及，在今年30%關稅的背景下，在“兩會”財政支持計劃的基礎上，增廣財政赤字率可能只會再額外擴張不到1個百分點(占GDP比重)，小于之前基準假設的1.5~2個百分點。
劉鑫也認為，財政刺激措施加碼的出臺時點也可能晚于之前三季度初的預測。同時，當前的資金面環境已經顯著緩和，DR001和DR007回到了1.412%和1.5245%。當前7天逆回購利率(政策利率)為1.4%，可見DR007與政策利率之間的差距(略高于10BP)已經不斷彌合。
相比之下，今年一季度時，市場資金面尤為緊張。當時，為避免債券收益率過低對貨幣政策工具的制約，央行通過暫停國債購入、回籠流動性等操作，有意引導資金面處于緊平衡，推動國債收益率回升。3月初，由于資金面趨緊，DR007與政策利率之間的差距超出30BP，年初則更高。
機構更看好短債
目前，央行的呵護情緒顯然更強。在降息預期仍存的背景下，機構更看好短債的后續表現。
上周，央行等三部委召開一攬子金融政策會議，逆周期政策加碼 且政策力度不小。央行決定“降息10BP+降準50BP+結構性降息25BP+增加再貸款額度1.1萬億”，即有總量政策托底總需求，又有結構性工具支持“新經濟”和消費等領域。
當前，盡管關稅大戰緩和，但機構仍預計，鑒于4月房地產市場再次走弱，政府將進一步推動房地產去庫存。瑞銀認為，在不確定性高企的情況下，繼5月初降低政策利率10BP后，央行或將在2025年內再降息20-30BP。
劉鑫也對記者表示，降息10-20BP的概率不小，預計3個月以內短端債券利率將震蕩緩慢下行，若降息落地，短端利率有望下降10~20BP，為短債投資者提供一定獲利空間；但就長債而言，未來3個月，10年及以上長端利率將呈震蕩態勢，波動范圍在1.5%~ 1.8%(更窄區間則為1.6%~1.7%)。若年底降息，長端利率中樞可能降至1.6%以下。
無獨有偶，南銀理財研究部負責人王強松對記者稱，在投資應對方面，10年國債在1.6%~1.7%的區間震蕩，在交易層面，仍建議按照區間震蕩的思路高賣低買；對于短債方面，央行降息引發存單、1~3年期債券重定價，央行降息10BP，短端品種的空間預計在8~10BP，預計 1 年期底部在 1.65%附近。由于央行邊際收緊資金的概率較低，可增加部分杠桿。
作者：周艾琳
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