來源|時代商業研究院
作者|彭元重
編輯|鄭琳
15年沖A無果，轉道港股的四川新荷花中藥飲片股份有限公司(下稱“新荷花”)能否圓夢上市？
2025年4月3日，新荷花正式向聯交所遞表，擬登陸主板，募資用于擴大產能、加強營銷、零售業務研發、海外市場開拓等。
時代商業研究院注意到，過去15年，新荷花曾兩次嘗試在A股上市但均未成功，此番港股IPO，證監會還要求新荷花補充說明前期A股申報及撤回相關情況。
此外，隨著中藥飲片市場競爭加劇，2022—2024年（下稱“報告期”），新荷花毛利率呈現逐年下滑的趨勢，客戶留存率也降至六成左右。伴隨中藥飲片集中采購規模、范圍的擴大，新荷花未來的盈利能力或將受到一定沖擊。
4月10日、6月26日，就A股撤回情況、毛利率下滑、集中采購降價壓力等相關問題，時代商業研究院向新荷花發送郵件并嘗試致電詢問。但截至發稿，該公司尚未回復相關問題。
國內中藥飲片頭部供應商，15年沖A無果轉道港股
招股書顯示，新荷花成立于2001年，主營業務為中藥飲片的研發、生產和銷售?，主要產品包括川貝母、麥冬等普通飲片，以及法半夏和姜半夏等毒性飲片。
中藥飲片是經過預先炮制加工，可以方便地煎煮成湯劑供服用的中藥，一般銷往醫院及醫療機構、醫療貿易公司、藥店及制藥公司。
招股書顯示，近年來我國中藥飲片市場高速增長，從2020年的2007億元增至2023年的2788億元，復合年增長率為11.6%。預計2023年至2030年將繼續以5.7%的復合年增長率增長，到2030年市場規模將達到4097億元。
不過，由于中藥材具有地域依賴性，我國目前的中藥飲片市場相對分散，大多數市場參與者的經營規模相對較小，產能有限。招股書顯示，據弗若斯特沙利文數據，按2023年中藥飲片銷售收入計算，新荷花在國內排名第二位，市場份額為0.4%。
作為中藥飲片的頭部企業，新荷花早在15年前就開始尋求資本化之路，欲通過A股IPO實現快速發展，但始終未能如愿。
此次港股IPO前夕，新荷花此前一波三折的IPO歷程同樣引發了證監會的重點關注。
在境外發行上市備案補充材料要求公示中，證監會要求新荷花補充說明前期A股申報及撤回相關情況，是否存在對本次發行上市產生不利影響或實質性障礙的事項。
早在2010年，新荷花首次對創業板發起沖擊，并在同年11月順利過會。然而過會不久，新荷花就被舉報業績“注水”，據《關于對新荷花有關舉報問題進行核查的函（創業板信訪核查函〔2011〕159號）》（以下簡稱《舉報核查函》），新荷花被舉報存在財務造假行為，受到證監會重點關注并要求時任保薦機構核查。
《舉報核查函》顯示，盡管時任保薦機構和申報會計師進行了核查并發表明確意見，監管機構也未對新荷花進行處罰，但最終新荷花于2012年8月底撤回了申請資料，首次沖刺IPO失敗。
2020年，新荷花卷土重來，再次沖擊創業板，深交所對其2010年申報IPO時被舉報業績造假后撤回發行上市申請事宜進行問詢。
對于上述舉報問題，在二次創業板IPO首輪審核問詢函回復中，新荷花回復稱，保薦機構和申報會計師均進行了相應核查，給出了確定性核查意見，不存在前次被舉報問題，監管機構也未就上述舉報事項對公司進行處罰。
與此同時，新荷花還稱，前次撤回發行上市申請主要原因為實際控制人持股比例較低，而非舉報涉及的問題。不過，港股招股書顯示，2021年4月，考慮到當時的市場條件，新荷花又主動撤回了第二次創業板上市申請。
客戶留存率僅約六成，毛利率兩年連降
除了此前曲折坎坷的IPO之路，新荷花在財務方面同樣面臨不小的挑戰。
首先，雖然我國中藥飲片行業市場規模龐大，且保持高速增長，但市場競爭十分激烈，行業集中度偏低。
招股書顯示，據弗若斯特沙利文數據，2023年中國擁有生產許可證的中藥飲片公司總數已達2334家，但其中大規模企業很少，年產值超10億元的企業更是鳳毛麟角。按收入計算，我國前五大中藥飲片供應商市占率僅為2.7%，而剩余企業占據了超97%的市場份額。
在市場競爭壓力之下，報告期各期，新荷花的客戶留存率出現明顯下滑，分別為86.5%、81.6%、63.6%，呈現逐年下降的趨勢，客戶穩定性有所下滑。
與此同時，新荷花的毛利率也呈現持續下滑態勢，報告期內分別為21.1%、18.5%、17.1%。
報告期各期，新荷花的營業收入分別為7.8億元、11.46億元、12.49億元，凈利潤分別為7740萬元、1.04億元、8911萬元。受毛利率逐年下滑影響，2024年出現了增收不增利的情況，凈利潤同比下降約14.3%，盈利能力出現下滑。
對于毛利率持續下降的原因，新荷花稱，報告期內向醫療貿易公司及藥店的銷售占比有所增加，由于市場競爭，這些客戶類型的利潤率通常較低。
招股書顯示，報告期各期，上述兩個渠道為新荷花帶來的合計收入占比分別為52.3%、54.4%、52.4%。此外，新荷花毛利率也受到若干主要品種原材料成本的影響。
新荷花在招股書中表示，公司可能無法將原材料價格上漲的成本轉嫁予客戶，例如，應少數醫院客戶的要求，同意其固定定價，并于合約期內可能無法重新協定合約價格。
除上述兩個渠道外，新荷花的另一大收入來源同樣面臨利潤率下滑的風險。
招股書顯示，報告期各期，新荷花來自醫院及醫療機構的收入占比分別為35.9%、32.5%、37.0%，分別是其第一、第二、第一大收入渠道。
據《人民日報》報道，2023年，山東省聯合15個省市首次開展了中藥飲片的聯合采購，共有21個品種被納入其中。經過此次采購，上述中藥飲片的平均價格下降了29.5％，最大降幅更是高達56.5％。
全國中藥飲片聯盟采購辦公室發布的公告顯示，2024年5月，在國家醫保局指導下，山東省醫療保障局牽頭，中藥飲片采購聯盟首次擴大到全國范圍，此次全國聯采覆蓋黃芪、黨參片、金銀花、當歸、麥冬等45個臨床常用品種，數量超過山東牽頭中藥飲片首次聯采的21個品種。
針對中藥飲片集采，新荷花也在招股書中坦言，其大部分收入來自向政府部門擁有或控制的醫院和其他醫療機構的銷售，醫院及醫療機構或須通過中藥聯盟采購計劃采購中藥飲片。
新荷花還稱，若參與聯盟采購計劃，其競爭對手中標而其產品未能中標，則產品需求可能會減少，公司銷售量、收入及市場份額可能會受到不利影響。此外，即使產品中標，也可能出現大幅降價或實際采購量不足的情況，進而經營業績受到不利影響。
（全文2498字）
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