21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者吳斌 上海報(bào)道
在不確定性陰霾籠罩之際，黃金的光芒再度閃耀。7月21日，現(xiàn)貨黃金上漲逾1%，突破3400美元/盎司。美元和美債收益率在貿(mào)易談判存在不確定性的背景下走弱，避險(xiǎn)情緒升溫。
據(jù)央視新聞報(bào)道，美國(guó)仍在與歐盟、日本、加拿大和墨西哥等主要貿(mào)易伙伴圍繞關(guān)稅展開博弈。美國(guó)總統(tǒng)特朗普日前先后致信20多個(gè)貿(mào)易伙伴的領(lǐng)導(dǎo)人，稱將從8月1日起對(duì)這些貿(mào)易伙伴征收20%至50%不等的關(guān)稅。
特朗普還有意對(duì)超過(guò)150個(gè)美國(guó)次要貿(mào)易伙伴統(tǒng)一加征10%至15%的關(guān)稅。對(duì)于那些體量不大、與美國(guó)沒有很多商業(yè)往來(lái)的國(guó)家，美國(guó)將發(fā)出一份通知，告知這些國(guó)家美國(guó)向其產(chǎn)品征收關(guān)稅的稅率。
濫用美元地位的后果逐漸顯現(xiàn)，隨著美元信用的潰敗，“黃金時(shí)代”正徐徐拉開大幕，牛市或許才剛剛開始。
現(xiàn)貨黃金突破3400美元
在此前的盤整過(guò)后，近期金價(jià)重拾動(dòng)能，突破3400美元/盎司關(guān)口。
法國(guó)里昂商學(xué)院管理實(shí)踐教授李徽徽對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，黃金再度上行，是當(dāng)前全球宏觀格局動(dòng)蕩背景下的一種系統(tǒng)性反應(yīng)，而非偶發(fā)性波動(dòng)。黃金價(jià)格本質(zhì)上是一種對(duì)“制度不確定性”的對(duì)沖。當(dāng)貿(mào)易規(guī)則變得模糊、貨幣錨出現(xiàn)動(dòng)搖、全球債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)堆積，黃金作為信用無(wú)中介化的資產(chǎn)，其價(jià)值定價(jià)邏輯便從“商品”向“制度保障”轉(zhuǎn)化。本輪上漲的微觀觸發(fā)點(diǎn)在于對(duì)美歐貿(mào)易談判失敗的預(yù)期，而更深層的動(dòng)力在于全球資本對(duì)美元主導(dǎo)秩序的階段性失望。這是一種趨勢(shì)性評(píng)估，而非短期情緒釋放。
隨著8月1日關(guān)稅最后期限的臨近，High Ridge Futures金屬交易主管David Meger提醒，這給市場(chǎng)帶來(lái)了一定程度的不確定性，對(duì)黃金有利。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾可能被替換以及美聯(lián)儲(chǔ)重組的猜測(cè)也加劇了市場(chǎng)的不安情緒。
在國(guó)泰海通證券首席宏觀分析師梁中華看來(lái)，過(guò)去黃金的定價(jià)主要體現(xiàn)為美元基本面驅(qū)動(dòng)，但如今傳統(tǒng)的美元基本面的影響因素正在弱化，全球經(jīng)濟(jì)的分化、各國(guó)之間信任度變化等因素，帶來(lái)趨勢(shì)性的居民和官方配置黃金的需求，成為黃金價(jià)格上漲的重要推動(dòng)力量。
在黃金大漲過(guò)后，短期內(nèi)投資者仍需保持警惕。李徽徽認(rèn)為需要關(guān)注三類風(fēng)險(xiǎn)：一是美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)態(tài)，若通脹數(shù)據(jù)反彈或美聯(lián)儲(chǔ)官員偏鷹，利率預(yù)期回升，美元與實(shí)際收益率上揚(yáng)，可能削弱黃金吸引力；二是貿(mào)易與地緣風(fēng)險(xiǎn)回落，若關(guān)稅威脅在8月1日前緩解，資金將從安全資產(chǎn)回撤，股債反彈亦可能沖擊黃金需求；三是資金結(jié)構(gòu)性套利，技術(shù)面上，高頻和算法交易可能在關(guān)鍵區(qū)間引發(fā)短線震蕩，若突破力度不足，反復(fù)振蕩加大追高成本。因此，當(dāng)黃金作為“唯一確定性”的邏輯被市場(chǎng)一致預(yù)期時(shí)，它也將承受價(jià)格泡沫的內(nèi)在沖擊。
邁進(jìn)“黃金時(shí)代”？
從資產(chǎn)回報(bào)角度看，過(guò)去三年美元資產(chǎn)的回報(bào)率并不低。但梁中華發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在對(duì)于很多經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，需要考慮的不是投資回報(bào)率的問(wèn)題，而是投資本金將來(lái)能否兌現(xiàn)的問(wèn)題。基于這些考慮，各國(guó)官方儲(chǔ)備中配置黃金的比例會(huì)不斷提高，就像歷史上的西班牙、英國(guó)、美國(guó)等貿(mào)易順差國(guó)會(huì)將大部分儲(chǔ)備放在黃金上一樣。
美元信用的逐漸衰弱成為影響未來(lái)的關(guān)鍵因素。在李徽徽看來(lái)，“美元信用”并非靜態(tài)指標(biāo)，而是一個(gè)由國(guó)際共識(shí)維系的流動(dòng)性網(wǎng)絡(luò)。從當(dāng)前趨勢(shì)看，這張網(wǎng)絡(luò)的邊界正在萎縮。全球主要經(jīng)濟(jì)體對(duì)外儲(chǔ)結(jié)構(gòu)、跨境結(jié)算體系和金融制裁工具的敏感度均在上升，這意味著美元正在失去其“無(wú)爭(zhēng)議的結(jié)算地位”。
在這種背景下，黃金的配置邏輯發(fā)生了根本性轉(zhuǎn)變。它不再是對(duì)通脹的線性對(duì)沖，而是一種對(duì)“貨幣協(xié)議破裂”的系統(tǒng)性保護(hù)。尤其對(duì)于新興市場(chǎng)央行而言，美元資產(chǎn)曾是維穩(wěn)幣值和匯率的核心工具，但隨著發(fā)達(dá)國(guó)家頻繁使用貨幣工具進(jìn)行“非市場(chǎng)干預(yù)”，這些央行開始意識(shí)到，主權(quán)穩(wěn)定不能完全托付于他國(guó)貨幣。因此，增持黃金是對(duì)“貨幣主權(quán)”的主動(dòng)回應(yīng)，而非被動(dòng)防御。
根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，全球央行購(gòu)金潮是金價(jià)上漲的重要推動(dòng)力量。對(duì)比2022—2024年和2019—2021年的年均黃金需求增量，全球黃金總需求增長(zhǎng)了115.2噸，其中，全球央行的購(gòu)金需求就增長(zhǎng)了621.7噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)需求總量的增長(zhǎng)。而居民的消費(fèi)投資需求、企業(yè)的技術(shù)用金需求都出現(xiàn)了下降。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，中國(guó)、土耳其、波蘭、印度、新加坡、中東經(jīng)濟(jì)體、俄羅斯等央行是購(gòu)金需求的重要來(lái)源。
梁中華分析稱，目前主要購(gòu)金國(guó)的官方黃金儲(chǔ)備水平尚低，未來(lái)還有較大的增持空間。盡管過(guò)去三年中，中國(guó)、波蘭、印度、新加坡、卡塔爾等央行購(gòu)金規(guī)模位居全球央行前列，但其外匯儲(chǔ)備中黃金占比仍處于較低水平。歐元區(qū)黃金在外匯儲(chǔ)備中的占比高達(dá)62.4%，未來(lái)新興市場(chǎng)國(guó)家黃金儲(chǔ)備還有較大的增長(zhǎng)空間。
李徽徽也認(rèn)為，央行增持黃金并不是短期行為，而是長(zhǎng)期配置路徑的外化結(jié)果。從規(guī)模與比例上看，新興市場(chǎng)仍處于低配階段，大量央行的黃金儲(chǔ)備占外匯儲(chǔ)備比例不足10%，說(shuō)明配置空間仍然充裕。這個(gè)趨勢(shì)不會(huì)因?yàn)榻饍r(jià)上漲而中斷，反而會(huì)因?yàn)榻饍r(jià)上漲進(jìn)一步驗(yàn)證其資產(chǎn)價(jià)值，從而形成“高價(jià)-高配”的正反饋。
新一輪長(zhǎng)牛來(lái)了？
在不確定性時(shí)代，金價(jià)再度刷新紀(jì)錄只是時(shí)間問(wèn)題。
自4月以來(lái)，金價(jià)在3200—3450美元/盎司的區(qū)間內(nèi)盤整，但其背后的資金構(gòu)成已截然不同。高盛表示，此前一度處于歷史高位的投機(jī)性頭寸，在4月1日及相關(guān)的追加保證金要求后大幅平倉(cāng)。取而代之的是以央行為代表的、更具結(jié)構(gòu)性與黏性的長(zhǎng)期資金，這為金價(jià)提供了更穩(wěn)固的支撐。
高盛認(rèn)為，強(qiáng)大的央行結(jié)構(gòu)性買盤將是推高金價(jià)的核心動(dòng)力，預(yù)計(jì)到2025年底，金價(jià)將升至3700美元/盎司，到2026年中期將達(dá)到4000美元/盎司。
李徽徽分析稱，黃金創(chuàng)新高已不是“是否”的問(wèn)題，而是“何時(shí)”與“到哪”的問(wèn)題。我們正處于一個(gè)制度性不確定加速釋放的時(shí)代，傳統(tǒng)資產(chǎn)的定價(jià)基礎(chǔ)被侵蝕，黃金作為非信用資產(chǎn)，其錨定功能被重新確立。這不是金價(jià)的牛市，而是信用體系的熊市。從趨勢(shì)判斷，當(dāng)前金價(jià)的上漲已脫離商品邏輯，進(jìn)入“制度對(duì)沖”定價(jià)階段。如果全球主要經(jīng)濟(jì)體無(wú)法在財(cái)政紀(jì)律、貨幣約束與跨國(guó)協(xié)調(diào)上重建信任，那么黃金作為“唯一不依賴第三方履約”的資產(chǎn)，其估值將持續(xù)上修。
具體到點(diǎn)位上，李徽徽預(yù)計(jì)黃金中期有望突破3600美元/盎司，并向3800美元/盎司推進(jìn)，如果全球出現(xiàn)更大范圍的制度裂縫，例如主權(quán)信用事件、金融制裁擴(kuò)散，則4200—4500美元/盎司區(qū)間將成為金價(jià)戰(zhàn)略目標(biāo)位，較現(xiàn)在有10%到25%的上漲空間。
在梁中華看來(lái)，本輪黃金的牛市主要不是經(jīng)濟(jì)因素驅(qū)動(dòng)的，不是美元基本面弱，而是由非經(jīng)濟(jì)因素驅(qū)動(dòng)，背后反映的是，全球貨幣體系從二戰(zhàn)前的多極競(jìng)爭(zhēng)階段，進(jìn)入到二戰(zhàn)后的逐步一體化階段，2022年以后又逐步再度進(jìn)入到多極競(jìng)爭(zhēng)的階段。
長(zhǎng)期來(lái)看，梁中華認(rèn)為黃金已經(jīng)進(jìn)入新一輪長(zhǎng)期牛市。各國(guó)之間信任度的下降，帶來(lái)全球經(jīng)濟(jì)、貨幣體系的深度重構(gòu)，這個(gè)過(guò)程將是長(zhǎng)期的。一方面，全球央行購(gòu)金需求增加或?qū)⑹情L(zhǎng)期持續(xù)性的趨勢(shì)。2022年俄羅斯外匯儲(chǔ)備被凍結(jié)，使得各國(guó)央行對(duì)美國(guó)金融制裁的擔(dān)憂上升。再加上美國(guó)債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升，赤字率的高企有趨于長(zhǎng)期化的趨勢(shì)，財(cái)政紀(jì)律的喪失也會(huì)加劇投資者對(duì)美國(guó)債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂。
據(jù)央視新聞報(bào)道，當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月21日，美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室發(fā)布的最新評(píng)估顯示，特朗普推動(dòng)的“大而美”稅收與支出法案預(yù)計(jì)將在未來(lái)十年使美國(guó)財(cái)政赤字增加約3.4萬(wàn)億美元。
從長(zhǎng)期看，李徽徽認(rèn)為，黃金價(jià)格受多重結(jié)構(gòu)性利多推動(dòng)，遠(yuǎn)勝于周期性利空的干擾，三大利多因素構(gòu)成黃金上漲的深層支撐。
其一，全球貨幣體系信任結(jié)構(gòu)正經(jīng)歷重構(gòu)，美元作為唯一錨的地位正在松動(dòng)，黃金因此成為跨主權(quán)的信用替代資產(chǎn)。
其二，新興市場(chǎng)央行加速去美元化，戰(zhàn)略性購(gòu)金趨勢(shì)明確，尚處于“低配向均配”過(guò)渡期，結(jié)構(gòu)性買盤持續(xù)釋放。
其三，全球?qū)嶋H利率走低，黃金的持有成本邊際下降，其抗風(fēng)險(xiǎn)屬性被重估。相較之下，利空主要集中在短期層面，如經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)修復(fù)可能帶來(lái)實(shí)際利率反彈、美元階段性走強(qiáng)，以及價(jià)格高位后的技術(shù)性波動(dòng)。但這些變量缺乏持續(xù)性，更多反映交易節(jié)奏，而非趨勢(shì)反轉(zhuǎn)。
展望未來(lái)，李徽徽對(duì)記者表示，黃金正在從“抗通脹工具”轉(zhuǎn)向“制度錨定資產(chǎn)”，其上漲邏輯不再依賴經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，而是緊扣全球信用重估與主權(quán)安全邏輯。多頭主導(dǎo)地位已確立。
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