來源丨時代商業研究院
作者丨陳麗娜
編輯丨鄭琳
采購空壓機機體成品后將其售賣仍能保持高毛利率，德耐爾節能科技（上海）股份有限公司（下稱“德耐爾”）獨特的業務模式背后，或與第一大供應商關系匪淺。
2024年12月31日，德耐爾申報北交所IPO獲受理，今年6月25日收到第二輪問詢函。本次IPO，德耐爾擬募資3.5億元，將用于空壓機擴產建設、無油螺桿空壓機產業化、研發中心建設、全球營銷服務網點升級優化及信息化建設。
憑借向供應商采購機體成品進行售賣，德耐爾實現毛利率連續三年半領跑國內同行可比公司。
從業務模式來看，供應商機體成品質量與成本對德耐爾的業績影響較大。同時，直接材料采購成本的營收占比較高，給德耐爾帶來的壓力也不容忽視。
值得注意的是，報告期內（2022—2024年），德耐爾的第一大供應商還有另一重身份，即德耐爾的第二大股東。因此，雙方的合作引起了北交所的關注。在第一輪問詢中，北交所要求德耐爾說明向其第一大供應商采購的價格低于第一大供應商對外銷售價格的合理性。
7月1日、24日，就核心技術情況、第二大股東同為供應商等問題，時代商業研究院向德耐爾發送郵件并嘗試致電詢問。截至發稿，對方仍未回復。
毛利率連續高于4家國內同行企業，向第二大股東采購原材料
從業績來看，近三年德耐爾的業績成長性表現突出。根據Wind數據，2022—2024年，德耐爾的營業收入分別為3.98億元、4.81億元、5.37億元，凈利潤分別為0.37億元、0.56億元、0.66億元。最近三年，德耐爾的營收和凈利潤均呈現連續增長之勢。
從生產模式來看，德耐爾的業務與同行有所不同。根據第一輪問詢回復，德耐爾稱同行業可比公司由于主要經營標準機業務，因此空壓機業務普遍采用自產機體的生產模式。其則基于設計好的技術方案，篩選最匹配客戶需求的機體型號，向上游供應商直接采購機體成品，將之與電機等主要零部件裝配完成后向客戶銷售。通過該種模式，其目前主要銷售空氣壓縮機系統裝備、配套設備和配件、泵類產品三種。
在這一模式下，或由于德耐爾承擔生產的成本壓力較小，其毛利率表現優于4家同行可比公司。根據招股書，如圖表1所示，2021—2024年上半年，德耐爾的毛利率均高于同行可比公司的均值，在7家國內外同行可比公司中排名前三，在5家國內同行可比公司中排名第一。
不過，在這一模式下，德耐爾的產品核心技術值得推敲。招股書顯示，德耐爾成立于2012年，在“創新產出”方面，其自成立以來共研發出16項核心技術。然而，只有4項核心技術實現大批量生產，其余均處于小批量生產、試生產，甚至基礎研究階段。
此外，需要注意的是，德耐爾的主營業務成本構成中直接材料成本占比較高。2021—2024年上半年，其直接材料的成本分別為1.99億元、2.29億元、2.62億元、1.42億元，占主營業務成本的比例分別為86.07%、86.87%、86.90%、87.12%；占營業收入的比例分別為57.85%、57.54%、54.47%、52.99%。
因此，從業務模式來看，采購直接材料的質量和價格關乎德耐爾的業績穩定性。時代商業研究院發現，德耐爾第二大股東上海漢鐘精機股份有限公司（下稱“漢鐘精機”）的主營業務恰巧為空壓機機體、真空泵、鑄件等。報告期內，漢鐘精機向德耐爾銷售的產品便主要為機體以及保養等。
德耐爾多名關聯方在漢鐘精機子公司任職，關聯采購價格偏低遭問詢
值得注意的是，漢鐘精機與德耐爾的關系頗為密切。根據招股書的披露，德耐爾的董事張啟華同時也在漢鐘精機擔任空壓機事業部協理。2024年2月前，漢鐘精機還曾委派李子亮到德耐爾擔任董事。根據漢鐘精機發布的《2018年限制性股票激勵計劃激勵對象名單》，彼時李子亮為漢鐘精機的核心骨干人員。
此外，如圖表4所示，德耐爾的控股股東、實際控制人及其一致行動人的家庭成員控制、施加重大影響或者擔任董事（不含同為雙方的獨立董事）、高級管理人員的企業中，有5家是漢鐘精機的控股、參股公司。
根據第一輪問詢回復，德耐爾和漢鐘精機還存在客戶、供應商重疊的情況。不過，德耐爾對此否認漢鐘精機干預或影響其銷售、采購決策過程。
在向漢鐘精機采購方面，報告期內，漢鐘精機均為德耐爾的第一大供應商。同時，德耐爾也是漢鐘精機相關產品的主要客戶。第一輪問詢回復顯示，2022—2023年，德耐爾為漢鐘精機單級壓縮螺桿機體產品的前五大客戶，2024年為該產品的前十大客戶。
與此同時，德耐爾向漢鐘精機的關聯采購占其總關聯交易的一半左右。第一輪問詢回復顯示，2021—2024年上半年，德耐爾的經常性關聯采購商品/勞務的金額分別為4107.29萬元、3546.63萬元、3819.35萬元、1538.5萬元，其中對漢鐘精機及其子公司的采購金額分別為2442.54萬元、1751.61萬元、1836.88萬元、634.35萬元，對漢鐘精機的采購金額占關聯交易總額的比例分別為59.47%、49.39%、48.09%、41.23%。
此外，報告期各期，德耐爾對漢鐘精機的采購金額占其總采購額的4%左右。
值得注意的是，德耐爾向漢鐘精機采購的價格低于漢鐘精機對外銷售價格，這一情況遭到了北交所的問詢。第一輪問詢中，北交所提出德耐爾向漢鐘精機采購機體、空氣源熱泵的價格相比于關聯方對外銷售價格較低，要求德耐爾說明其采購價格低于關聯方對外銷售價格的商業合理性。
對此，德耐爾稱在與漢鐘精機的交易中，其具有產品規模采購優勢和議價能力，且距離漢鐘精機較近，運輸成本低，故采購價格相對較低。
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