21世紀經濟報道特約記者 龐華瑋
臨近年底，A股在4000點關口反復震蕩，市場風格驟然生變。前期領漲的科技“小登”板塊（如電子、計算機、通信等）出現顯著回調，而煤炭、銀行、鋼鐵等周期“中登”板塊則漲幅領先。
鮮明的風格切換，讓市場熱議一個話題：面臨年底業績考核與排名壓力，公募基金經理們是否正在大規模調倉換股？
21世紀經濟報道記者采訪調查發現，年底基金經理的調倉行為并非鐵板一塊，而是在長期考核與短期壓力、堅守風格與順勢而為之間展開一場復雜博弈。總體來看，年底基金經理的調倉行為是分化的：有的在“高切低”鎖定收益，有的在堅守甚至加倉看好的成長股，還有險資可能在逆向操作。
“高切低”現象引調倉猜測
進入四季度，A股市場的畫風突變，“高切低”（即從高位板塊向低位板塊切換）成為盤面最顯著的特征。
此前一路高歌猛進的科技成長板塊（被市場戲稱為“小登”，如電子、計算機、通信、傳媒等）集體陷入深度回調。
截至11月18日，申萬一級行業指數中，電子板塊四季度以來跌幅近8%，傳媒、計算機跌幅均超5%。與之形成鮮明對比的是，一度被市場遺忘的周期板塊（如煤炭、石油石化、鋼鐵、銀行等）則強勢逆襲，煤炭、石油石化板塊漲幅雙雙突破11%，鋼鐵、銀行漲幅也超過7%。
Wind數據顯示，近期主力資金從電子、計算機等板塊持續凈流出，而同時大幅涌入銀行、煤炭等低估值板塊。
不少市場觀察人士認為，這一冰火兩重天的市場格局背后正是機構調倉行為的體現。
“這種鮮明的‘高切低’特征，通常與機構行為有關。”一位業內人士對21世紀經濟報道記者表示，“年底這個時間節點非常特殊，公募基金、保險資管等機構投資者面臨著年度業績考核和排名壓力，他們的調倉動作往往會放大市場的波動。”
盡管長期投資理念深入人心，但年度排名依然是懸在基金經理頭上的一把量尺。
“基金經理普遍在年底進行調倉，主要表現為‘高切低’，意圖鎖定收益和排名范圍。”一位投資圈內人士向記者透露。
格上基金研究員托合江詳細分析了“調倉派”的操作思路。“年底調倉一般基于兩大目的：一是鎖定收益，二是布局明年。操作上，他們會減持今年漲幅巨大、估值已高、交易趨于擁擠的賽道，典型的如部分高位科技股；同時，轉而布局估值處于歷史低位、基本面已出現拐點或具備高股息屬性的品種。”
華南一家公募基金公司人士也坦承：“各公司制度要求雖不盡相同，但年底是排名關鍵期，確實會有基金經理為了鎖定年度收益，通過換倉實現落袋為安，將倉位轉向防御性更強的板塊。”
排排網財富公募產品經理朱潤康持相同觀點，“2025年底，基金經理已進入調倉的關鍵階段。本輪調倉普遍呈現從前期漲幅較大的高位科技股向防御性與低估值板塊轉移的趨勢，同時也開始逐步布局部分具備潛力的新興賽道。整體來看，年底調倉最突出的共同特征是執行‘高低切換’，其核心目的在于鎖定收益、控制回撤。”
朱潤康進一步指出，盡管監管引導長期考核，但四季度末仍是年度業績沖刺的關鍵窗口，考核結果直接關系到基金經理的獎金與資金管理權限。為提升排名、鎖定全年收益，基金經理傾向于減持高波動品種，增配防御型資產，這一行為邏輯強化了年底調倉的動力。
基金經理：“調倉非年底必選項”
然而，來自基金經理陣營的聲音卻呈現另一番景象。據21世紀經濟報道記者了解，調倉與否，在業內并未形成一致行動。
“我沒有調倉。”11月18日，一位績優基金經理明確對21世紀經濟報道記者表示。
他管理的基金重倉于科技賽道，面對近期的劇烈回調，他選擇堅守。這源于他對所持有科技公司長期邏輯的信心，他認為當前科技股的調整只是獲利回吐，而非“科技牛”行情的終結。
“年底要不要調倉，主要看基金經理個人的投資理念和對持倉公司的判斷。”上述基金經理強調，年末考核主要看有持有股票的業績表現，不一定要通過調倉來提升凈值。
另一位信奉長期主義、價值投資的基金經理也表示，不會為了年底而刻意調倉，他更傾向于維持自己看好的長期策略。
這一看法得到了另一位公募投研人士的認同。“投資是投資，考核是考核，基金經理是看行情去做投資，而不會專門針對考核去做投資。”
其背后的核心支撐在于基金公司考核機制的變革。據了解，在監管引導下，各家公募機構已將基金經理的考核期限拉長至3年以上。例如，北京某公募對基金經理的考核中，近3年業績權重占50%，近5年業績占30%，當年業績僅占20%。
“這意味著，基金經理并不需要為年底考核而調倉。調倉是根據市場行情走勢來的，和是否年底沒太大關系。為了考核而調倉，是本末倒置。”上述人士指出。
他認為調倉應該是因為看到了市場基本面、估值或行業景氣度的變化，而不是因為“到了年底”。如果看好科技股的明年行情，現在賣出可能意味著踏空。
Wind數據顯示，截至2025年11月17日，年內20只主動基金業績翻倍，基本都是科技行業基金。
讓市場好奇的是，這些績優基金年底是否會調倉？
對此，一位公募人士向記者表示，今年一批業績斐然的科技主題基金，其產品屬性限制了調倉。
“今年這批業績翻倍的基金，大多是明確的行業主題產品。從產品契約和定位上，它們就是投資者布局科技賽道的工具化產品。如果基金經理在年底大幅調倉至周期或金融板塊，就構成了嚴重的‘風格漂移’，這不僅違背契約精神，也會引來監管和投資者的質疑。”上述公募人士說。因此，這類績優基金的基金經理，即便面對回調，堅守賽道往往是更職業的選擇。
總體來看，記者發現公募圈內人士的普遍看法是，基金經理應該基于對公司和行業長期價值的判斷來做決策，而不是為了某個時點的考核去交易。如果為了年底排名而進行短視的調倉，對最終考核結果影響有限，甚至可能因交易失誤而損害長期業績。
險資現“搶跑”布局
除了公募內部的博弈，另一大機構投資者——保險資金的動向也為市場增添了變數。
有業內人士介紹，與公募基金不同，險資的考核周期往往定在11月，四季度市場風格切換或與險資有一定關系。
保險資金由于受償付能力等年度考核指標約束，其調倉節奏與公募不同。“保險每年會考核償付能力，對于前三季度已賺到錢的保險機構來說，已完成年度考核指標，四季度求穩是首要任務，要么空倉，要么切換至價值股。”
但今年情況或有不同。該人士透露，“有保險機構趁大家賣成長股時在偷偷加倉成長，提前布局明年。”
這種“搶跑”行為，可能是11月市場風格切換的另一股驅動力。
值得一提的是，回顧三季度，保險資金曾顯著加倉，把權益倉位提高到歷史高位。
托合江表示，險資三季度權益類資產配置比例提升，債券和銀行存款占比下降，重點增持銀行、通信、鋼鐵等行業，減持電力設備、石油石化等板塊，同時強化啞鈴策略布局。
要跟進機構調倉嗎？
對于近期的市場震蕩，楊德龍認為屬于正常現象。“臨近年底，部分投資者選擇獲利了結，可能導致成交量階段性萎縮、震蕩加劇。市場或將通過反復震蕩來充分交換籌碼，為明年的行情打下堅實基礎。”
楊德龍分析，科技股因前期漲幅過大出現回調，但這并非牛市邏輯的終結。展望2026年，A股有望從結構性牛市轉向全面牛市，無論是科技股還是傳統板塊都將擁有機會，市場將進入板塊輪動加速、行情擴散的階段。
記者發現，在2025年底至2026年的投資策略中，“再平衡” 已取代單一的“高切低”，成為多家券商強調的核心策略。
這一策略主要包含兩個維度：一是科技內部再平衡： 從估值過高的上游算力硬件等“一枝獨秀”的領域，向估值相對合理、應用即將爆發的泛AI分支（如AI眼鏡、機器人、智能駕駛、AI編程、AI+醫療、AI+辦公等）“多點開花”擴散。此外，創新藥、儲能、固態電池等方向也在步入景氣周期。
二是大類風格再平衡： 在持有科技成長股的同時，增配基本面可能觸底回升、具備高股息價值的周期行業，構建“啞鈴型”配置組合。
東吳證券策略首席分析師陳剛指出，四季度投資“勝負手”主要包括順周期板塊和低位科技股分支。市場風格有望迎來再平衡，科技風格內部將從上游算力硬件的“一枝獨秀”轉向泛AI分支的“多點開花”。
楊德龍表示，4000點前是結構性牛市，展望明年，市場有望逐步向全面牛市過渡。楊德龍提出“4000點前聚焦科技，之后均衡配置，適度減倉科技股” 。臨近年底，面對2026年可能到來的全面牛市，他提醒市場震蕩可能加大，建議通過均衡配置（如科技、新能源、消費板塊）分散風險，避免單一持倉 。
托合江預計，年底市場整體以震蕩為主，結構上風格再平衡，長期仍然是成長為主導。建議投資者重點關注落地有進展的科技成長板塊，高股息資產的防御配置，以及超跌行業修復的投資機會。
分析人士指出， 對于普通投資者而言，在風格輪動加快的年末， 基金經理的短期行為各異，不必過度解讀其短期調倉行為，而應回歸投資的本源，審視自身風險承受能力，做好資產的均衡配置，避免押注單一賽道。
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