來源丨時代商業研究院
作者丨陸爍宜
編輯丨鄭琳
深交所官網顯示，蘇州市貝特利高分子材料股份有限公司（下稱“貝特利”）的IPO申請已于2025年6月獲受理，7月6日審核狀態變更為“已問詢”。
招股書顯示，貝特利是一家主營電子材料和化工新材料的企業，產品涵蓋導電材料、有機硅材料和涂層材料三大板塊。此次IPO，該公司擬募資7.93億元，用于年產特種導電材料500噸三期項目、東莞市貝特利新材料有限公司（第三次改擴建）項目、無錫研發及營銷中心建設項目及補充流動資金。
2022—2024年（報告期），受到光伏電池技術更迭紅利的影響，上海銀漿科技有限公司（下稱“上海銀漿”）、帝科股份（300842.SZ）等大客戶加大采購，貝特利業績實現翻番。而由于貝特利已布局下游導電銀漿，與上述大客戶或存在業務競爭。
不過，在降本增效的壓力下，光伏電池行業早已開始探索少銀、去銀技術，貝特利第一大主營產品銀粉，未來或面臨下游行業技術迭代的壓力。2024年，貝特利的營收增速也有所放緩，銀粉銷量同比下降超10%。
7月18日，就公司產品結構、大客戶集中度等問題，時代商業研究院向貝特利發送郵件并致電詢問。當日，貝特利對時代商業研究院表示，具體參考招股書，暫時不做其他回復。
近三年營收年復合增速近100%，競對或助力沖擊IPO
招股書顯示，貝特利成立于2008年，最初依靠硅膠按鍵涂層材料起家，2010年前后，該公司發現現有涂層材料技術與導電漿料的協同性，因此憑借技術遷移優勢攻克導電漿料，進入導電材料領域。目前，導電材料、有機硅材料和涂層材料是該公司的主要收入來源。
報告期內，貝特利的業績迎來高速增長。
招股書顯示，報告期各期，貝特利的營收分別為6.35億元、22.73億元、25.21億元，凈利潤分別為0.17億元、0.86億元、0.97億元。由此測算，報告期內，其營收和凈利潤年復合增長率分別高達99.25%、142.87%。
業績大幅上升，主要得益于大客戶對銀粉采購的激增。
招股書顯示，報告期各期，貝特利對前五大客戶的銷售收入分別為1.35億元、16.42億元、17.23億元，占總收入的比例分別為21.23%、72.25%、68.32%，客戶集中度大幅提升。
具體來看，上海銀漿一直是貝特利的前五大客戶之一。報告期各期，貝特利對上海銀漿的銷售收入分別為0.43億元、6.36億元、8.35億元，收入占比分別為6.82%、27.97%、33.12%，均呈持續大幅上升趨勢。同期，貝特利對帝科股份的銷售收入分別為0.09億元、8.18億元、4.86億元，收入占比分別為1.38%、35.99%、19.26%，整體同樣出現大幅增長。
除了原有的大客戶，2024年，賀利氏光伏（上海）有限公司（下稱“賀利氏光伏”）也躋身貝特利前五大客戶之列，并憑借2.56億元的銷售收入成為其第三大客戶。
作為貝特利的主要大客戶，上述三大企業的主營業務均為光伏導電漿料。根據招股書披露的數據測算，報告期三年，貝特利對這三大客戶的銷售總收入達到30.83億元，占合計總收入的比例接近57%。
值得注意的是，由于貝特利也布局銀粉下游的導電漿料領域，因此上述三大客戶與貝特利可能存在一定的業務競爭。
招股書顯示，報告期各期，貝特利導電漿料的收入分別為1.09億元、1.25億元、1.94億元。另外，在HJT（異質結電池）漿料領域，貝特利還將帝科股份列為同行可比公司。
光伏電池技術更迭紅利下，第一大主營產品銷量已下滑
報告期內，貝特利的產品結構大幅調整。
招股書顯示，報告期內，貝特利有機硅材料的收入從57.86%大幅降至19.68%，而導電材料的收入占比則從27.10%上升至76.13%，一躍成為貝特利的第一大收入來源。
其中，導電材料分為銀粉、導電漿料和HJT漿料三部分。報告期內，銀粉的收入占比從9.66%上升至66.79%，成為業績增長的主要驅動力。對此，貝特利在招股書中表示，2023年，銀粉收入同比增長2529.69%，主要是由于公司憑借高品質的銀粉迅速導入客戶，2022年第四季度開始起量，2023年度銀粉銷量持續增長，而銀粉單價高，因此收入增長快。
不過，這也離不開光伏電池行業技術迭代帶來的巨大需求。
招股書顯示，根據CPIA（中國光伏行業協會）的數據，報告期各期，以TOP Con為代表的N型電池技術逐步替代P型電池技術，2024年已成為市場份額第一（71.10%）的電池技術。
由于N型電池雙面均需使用正面銀漿，漿料使用量高于P型電池，因此技術迭代提高了單位裝機銀粉需求。根據CPIA的數據測算，2022年全球光伏銀粉需求量不足4000噸，而2024年已經超過6000噸，需求釋放帶動銀粉行業景氣度上升。
短期來看，銀粉行業的市場空間仍有增長空間。招股書顯示，根據五礦證券預測，2030年光伏銀粉全球需求量在8912～11677噸。
不過，在降本增效的壓力下，銀作為光伏行業最大的非硅成本，早已成為降本的重點領域。
平安證券于2023年9月發布的《電力設備及新能源行業深度報告：電鍍銅助力電池無銀化，促進XBC與HJT產業化提速》（下稱“報告”）顯示，銅電鍍是一種非接觸式的銅電極制備工藝，有望助力光伏電池實現完全無銀化。
報告指出，隆基綠能（601012.SH）、愛旭股份（600732.SH）等多家頭部電池組件企業已布局BC技術，未來伴隨XBC電池擴產，無銀化電鍍銅工藝有望加速導入生產。平安證券認為，從銀漿降本的迫切性來看，電鍍銅工藝短期將主要應用于HJT和XBC電池領域，后續有望逐步向TOP Con電池導入。
這就意味著，隨著電鍍銅工藝的發展，光伏電池新一輪技術變革可能將對銀粉需求帶來較大的沖擊。
需注意的是，2024年，貝特利的銀粉銷量同比已出現下滑，業績增速也大幅放緩。
招股書顯示，報告期各期，貝特利的銀粉銷量分別為13.36噸、298.40噸、262.61噸，由此測算，2023—2024年，其銀粉銷量同比增速分別為2133.53%、-11.99%。相比之下，作為其同行可比公司，招股書顯示，建邦高科有限公司的銀粉銷量分別為388.76噸、529.76噸和594.07噸，呈持續增長趨勢。
2023—2024年，貝特利的營收同比增速分別為257.89%、10.94%，凈利潤同比增速分別為418.01%、13.87%。其中，2024年業績增速有放緩跡象。
（全文2260字）
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