南方財經 21世紀經濟報道 特約撰稿王應貴
由于美國非農數據表明就業情況已全面惡化，投資者預期美聯儲9月17日會降息50個基點。9月5日，道瓊斯30種工業股票平均指數收于45,400.86點，跌0.48%，標準普爾500指數收于6,481.50點，跌0.32%，納斯達克指數收于21,700.39點，微跌0.03%。上午盤時三大指數分別攀高45,770.20點、6,532.65點、21,878.81點，因此三大指數波動還是相當大的。股票指數中唯一的亮點是羅素小盤股2000指數漲0.48%。其他市場，美國十年期國債收益率收于4.086%，即跌2.16%，兩年期國債收益率收于3.507%，即跌2.37%，債市表現反映了美聯儲降息預期；美元指數收于97.73點，即跌0.59%；12月黃金期貨收于3653.30美/每盎司，漲1.29%。
據新華社報道，美國勞工部5日公布的非農業部門就業數據顯示，8月份美國非農就業人數僅增加2.2萬，較7月份修正后的7.9萬大幅下降，并遠低于市場預期（7.5萬個）；失業率較上月增加0.1個百分點升至4.3%，創近4年來新高。
顯然，當前投資者的焦點轉向了就業市場，新征關稅所產生的通脹壓力暫居次要地位。美國就業市場和居民消費實際上是一回事，因為正常情況下個人消費對美國經濟增長的貢獻率接近三分之二，就業市場疲軟了，疊加通脹壓力，個人消費能力自然會減弱，經濟運行可能被拖至衰退區。
就業市場難言樂觀，美國經濟衰退或如期而至
美國就業市場難言樂觀，裁員已經擴大到許多經濟部門，過去一直對就業貢獻最大的是醫療和休閑娛樂行業，如今就業增長已然放緩。如表，按美國勞動部統計口徑，非農業就業部門總體分為私營部門和政府部門，前者又分為商品制造和服務業，后者分為聯邦政府、州立政府和地方政府。商品制造業包括礦業及伐木業、建筑和制造業，服務業包括信息、金融服務、貿易、運輸與公用事業、信息、金融服務、專業與商業服務、私營教育與醫療、休閑與款待和其他服務。
美國經濟結構以服務業為主，服務部門就業占非農業就業總人口的71.67%，政府部門占14.77%，商品生產部門占13.56%，其中制造業占7.97%。2025年8月，13大經濟部門中就有8個部門在裁員，占61.54%。從細分行業看，美國勞工部共列出74個二級分行業，其中40個分行業在裁員，占全部行業的54.05%。按三級行業分，美國共有123個細分行業，其中64個行業在裁員，占比超過52.03%。美國正經歷大面積裁員，這是經濟衰退前所發出的強烈信號。
事與愿違的是，特朗普總統的MAGA夢（美國再次偉大）打擊了他所希望實現的美國制造業回流。首先，美國油氣開采業在裁員，共和黨的基本盤是能源大州，目前國際油價對行業沖擊不小。第二，受高利率拖累，建筑行業經營狀況不景氣。第三，耐用品生產部門中，受美國芯片銷售限制和關稅政策沖擊，芯片和汽車行業增加裁員。第四，關稅政策沖擊商品流通環節，特別是進出口貿易，批發行業不得不裁員。第五，服務行業出現大面積裁員。例如，專業與商業服務中，律師所、建筑工程服務、計算機系統設計、研發服務、招聘服務和旅行社均在裁員。第六，對就業貢獻最大的教育、醫療和餐飲業招聘勢頭減弱，導致整個就業市場呈現疲軟態勢。最后，聯邦政府和州政府無力提供就業崗位，只有地方政府還能增加工作機會（主要在教育部門）。
美聯儲進退維谷，只能選擇先提振就業市場
就業市場被視為美國經濟的定海神針，美聯儲曾多次稱贊就業市場狀況“保持強勁”,為決策者們提供了較大的決策空間，成為美聯儲遲遲不降息的最大理由，以便讓他們有機會等待和觀察通貨膨脹的變化趨勢。美聯儲政策的兩大目標就是充分就業和物價穩定，目前看來，就業市場出現了不小的問題，通脹壓力又再現，兩難之下美聯儲會優先選擇穩定就業市場。
此前的就業市場報告的確誤導了美聯儲決策者和金融市場，目前的態勢令人深度擔憂。自1990年1月以來，美國平均每月創造118467個就業崗位，今年5、6、7和8月就業崗位變化分別為1.9萬、-1.3萬、7.9萬和2.2萬個崗位（8月僅為初步估計值），而1-4月的平均值為122750個崗位，即今年4月（15.8萬個崗位）以后就業市場出現斷崖式下跌，反復無常的關稅政策對經濟傷害非常大，而移民政策導致低收入崗位又嚴重缺人。
美國進出口貿易直接影響到國內制造和居民消費。嚴酷的事實是，除了芯片等少數行業外，美國的制成品不具有國際競爭力，只有靠進口商品才能滿足國內生產企業和居民消費的需要。美國政府卻以極端武斷的方式切割國內經濟與國際經濟的密切聯系，其做法根本不可能迅速扭轉貿易赤字的嚴峻形勢。今年1-7月，美國進口貿易額分別為4012億、4011億、4190億、3510億、3505億、3375億、3588億美元；出口貿易分別為2698億、2785億、2785億、2894億、2790億、2773億、2805億美元，貿易逆差持續。
美國通貨膨脹抬頭是關稅政策的必然結果。今年1-7月，美聯儲決策所依賴的核心PCE指數（個人消費成本指數）分別上漲2.6%、2.8%、2.6%、2.5%、2.7%、2.8%、2.9%，與美聯儲貨幣政策目標值2.0%漸行漸遠，因此大多數美聯儲決策官員的擔心是有道理的，但架不住特朗普的干涉，又鑒于就業形勢趨于嚴峻，美聯儲不得不出手支持就業市場。
近期美國金融市場展望
美聯儲貨幣政策主要影響短期利率，對長期利率影響較弱，現在最令市場煩惱的是美國三十年期國債收益率接近5%。全球去美元化趨勢加速，美國政府發行長期國債的成本相應增加，最大的原因就是，國內外投資者對購買美國國債積極性不高。一方面，美國國內投資機構看淡經濟增長前景，擔憂聯邦政府債臺高筑，目前的財政政策會進一步擴大赤字水平，有可能導致政府債務失控。
另一方面，國外投資機構（特別是中央銀行）深憂美國國家信用下降。作為美國國債最大的持有國，中國和日本均在減持美國國債，許多新興市場國家也在優化儲備資產結構，全球去美元化趨勢仍在持續。迄今為止，今年美元指數跌9.58%，美聯儲降息會降低美元的吸引力，美元匯率大概率還會下滑。
股市方面，美聯儲降息會刺激美國股市，但如果經濟衰退真的來了，或美聯儲降息過快反而強化了經濟形勢很差的市場預期，持續降息的政策效應就會越來越弱，畢竟美國股票價格已非常昂貴了。據摩根大通銀行估計，以績優股為主的標準普爾500成分股公司平均市盈率為22.2倍，大于30年的平均值17倍。
微軟公司的稀釋后每股年收益為13.64美元，上周五收盤價為495美元，相當于年化收益率為2.76%，低于美國任意期限的國債收益率。同樣，英偉達最近季度每股收益為1.05美元（假定年化收益為5美元），上周五收盤價為166.08美元，每股年化收益率略超過3%。在股市調整過程中，美國科技七巨頭對股市的推動作用可能會減弱。據CBInsights數據，全球AI投資由今年第一季度的689億美元降至第二季度的473億美元，可見AI投資熱也在降溫。
基于勞動力市場狀況，預計美聯儲9月17日會降息50個基點，但10月29日和12月10日是否降息就要看就業市場變化。每一次經濟衰退的程度不盡相同，當前的國內外經濟環境又完全不同，因此就業市場的后續發展值得高度關注，而通脹變化趨勢也同樣關鍵。就近期而言，9月11日，美國勞工部將公布8月份消費價格指數（CPI）報告，市場會關注剔除食品和能源的核心CPI指數。如果關稅政策持續拉高通貨膨脹水平，美聯儲的降息力度會受到限制。
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