來源|時代商業研究院
作者|孫華秋
編輯|韓迅
在半導體材料國產化加速的當下，國內PVD鍍膜材料龍頭阿石創（300706.SZ）交出了一份“增收不增利”的三季報成績單。
財報顯示，2025年前三季度，阿石創實現營業收入10.93億元，同比增長17.59%，但盈利端表現疲軟，歸母凈利潤虧損3081萬元，同比下滑411.28%，毛利率更是降至4.93%。
當阿石創用超10億元營收證明行業需求韌性，卻因4.93%的低毛利率陷入虧損，你會將其歸為周期陣痛還是結構性風險？是寄望原材料價格回落帶來毛利率修復，還是押注其高純靶材業務放量破局？
10月31日—11月4日，就行業競爭、持續虧損等問題，時代商業研究院向阿石創發函并致電詢問。其工作人員在電話中回復稱，公司目前不方便接受媒體采訪和調研。
陷入“增收不增利”窘境
憑借20余年技術積淀，阿石創在國內高端PVD鍍膜材料市場占有一定的市場份額，其鉬、銅、鋁、ITO等核心濺射靶材產品已成功打入京東方、華星光電、群創光電、維信諾等知名平板顯示企業的供應鏈，構筑起穩固的市場根基。
這一渠道和技術優勢在2025年三季報營收數據中得到充分體現。今年前三季度，阿石創的營收同比增長17.59%至10.93億元，其中第三季度單季營收攀升至4.20億元，同比增長21.80%，環比增長12.84%。該增速較上半年顯著提升，印證了下游市場對其產品的需求韌性。
然而，營收規模的持續擴張并未較好地轉化為盈利端的同步增長，反而讓阿石創陷入“增收不增利”的窘境。今年前三季度，阿石創的歸母凈利潤虧損擴大至3081萬元，同比下滑411.28%，而2024年歸母凈利潤虧損為2534萬元；即便是產品需求旺盛的第三季度，其歸母凈利潤同比降幅仍達126.57%。盈利能力的弱化更直接體現在阿石創的毛利率上，今年前三季度，其毛利率降至4.93%，較2024年同期的8.51%減少3.58個百分點，觸及階段性低點。
對于利潤下滑的原因，阿石創曾在今年5月機構調研時解釋稱，近年來公司營收增長主要依靠合金及金屬材料類產品，但此類產品受下游客戶產能下修影響，利潤大幅下滑；同時，前期大額固定資產投入、研發費用較多，疊加大宗原材料價格劇烈波動，進一步擠壓了濺射靶材的利潤空間。
值得注意的是，阿石創盈利承壓的同時，負債壓力加劇。截至今年9月末，阿石創的負債規模合計達13.56億元，資產負債率攀升至64.85%，較6月末的61.26%上升3.59個百分點。這一變化主要源于經營性負債與銀行借款的雙重增加，其中同期末短期借款規模已達9.11億元，同比增長27.71%；長期借款規模為5000萬元，同比增長25.06%，有息債務負擔持續加重。
在現金流方面，今年前三季度，阿石創的經營活動現金流凈額由去年同期的4632萬元轉為-2788萬元，同比降幅達160.19%。這一逆轉主要受兩大因素拖累：一方面，營收擴張帶動存貨規模同步增加；另一方面，9月末應收賬款增至2.6億元，同比增長25.12%，回收節奏放緩導致資金回籠受阻，進一步加劇了短期資金壓力。
對比同行更能凸顯差距：今年前三季度，江豐電子（300666.SZ）營收同比增長25.37%至32.91億元，歸母凈利潤同比大增39.72%至4.01億元，毛利率高達28.93%。一增一減、一盈一虧的鮮明對比，不僅折射出阿石創在盈利效率上的顯著差距，更暴露了其產品附加值偏低、盈利結構相對單一的核心短板。
半導體靶材高端產品靜待突破
盡管短期盈利與資金壓力凸顯，但作為國家制造業單項冠軍企業，阿石創的核心競爭壁壘依舊穩固。
公告顯示，阿石創的鉬靶材產品憑借過硬的品質與市場競爭力，連續多年穩居全球市占率第一；其AMOLED用銀合金靶材作為打破國外專利壟斷的先鋒產品，已成為顯示面板高端領域國產化的核心力量。依托產品優勢，阿石創更是深度綁定京東方、TCL華星等頭部面板廠商。隨著全球顯示面板出貨量逐步回升，該公司作為核心供應商持續承接下游需求紅利，為基本盤穩定提供支撐。
面對盈利困境，阿石創并未被動承壓，而是果斷錨定“1+4+N”戰略方向——以顯示面板為核心優勢業務，深耕半導體、新能源、新型光學、顯示面板四大核心板塊，輔以N個潛力賽道的協同發展，力求通過多業務齊頭并進，開辟新的增長曲線，破解當前盈利難題。
在半導體領域，乘著國產化加速的行業東風，阿石創加速拓展功率芯片和半導體封裝靶材市場，已在邏輯和存儲芯片領域與多家企業達成合作關系；同時，該公司海外市場拓展實現突破性進展，在韓國市場先后順利獲得兩家頭部半導體廠商的認證資格，為海外業務規模化擴張奠定基礎。
在新能源賽道上，阿石創積極捕捉市場機遇，完成了晶硅光伏、鈣鈦礦光伏、碲化鎘薄膜太陽能等多技術路線的客戶應用布局，旗下靶材產品已陸續在多家頭部新能源企業完成送樣與驗證工作，有望盡快實現批量供貨。
針對臺灣地區傳統LCD市場需求放緩、價格競爭白熱化的現狀，阿石創也及時調整策略，緊跟客戶技術升級節奏，加快在當地Mini LED、Micro LED、OLED等新型顯示技術領域的靶材布局，力求在存量市場中挖掘增量空間。
然而，在阿石創的戰略落地過程中，仍需直面多重現實挑戰：顯示面板靶材雖為核心優勢業務，但市場競爭加劇持續擠壓利潤空間；半導體高端材料“認證周期長、初期投入大”的行業特性，疊加該領域直面江豐電子等頭部企業競爭，使得相關業務短期內難以貢獻規模化利潤；合金業務則受下游需求疲軟影響，利潤承壓。
需注意的是，阿石創盈利改善的核心桎梏仍聚焦于成本端：銅、鉬等貴金屬核心原材料占生產成本比重居高不下，2025年原材料價格進入持續上升周期，而阿石創受限于市場競爭壓力，未能有效將成本上漲壓力向下游傳導；疊加前道生產設備稼動率偏低，導致單位固定成本高企，最終進一步壓縮了盈利空間。
不過，2025年三季報亦透露出積極信號：第三季度，阿石創實現扣非歸母凈利潤363.05萬元，同比增長20.30%，較上半年的持續虧損狀態實現顯著的邊際改善。這一變化背后，既得益于部分核心原材料價格階段性回落帶來的成本壓力緩解，也印證了該公司在產能調配、成本管控等方面的調整措施已初步見效，為盈利端的逐步修復注入了積極動能，也為后續業務改善留下了想象空間。
核心觀點：關注成本管控進展
阿石創增收不增利是行業周期、競爭格局、成本壓力及戰略調整等多重因素共振的結果。短期來看，該公司需在成本控制、現金流管理和高端產品量產上取得突破，以改善盈利能力；長期而言，光伏、半導體材料等新興領域的技術突破有望打開增長空間。建議投資者密切關注其第四季度毛利率修復情況、研發成果轉化進度及下游行業需求復蘇信號。
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