21世紀經濟報道記者 韓利明 上海報道
連日來，多家藥企接連披露BD（生物醫藥領域的商務合作，通常指管線授權）預期，引發市場高度關注。
6月11日，榮昌生物（9995.HK）官微發文顯示，在第62屆歐洲腎臟病學會年會（ERA）上，泰它西普憑借多項高水平研究成果吸睛無數，“現場有多位跨國醫藥公司BD經理主動接洽，圍繞泰它西普的國際合作、技術授權等商業拓展方向展開深度交流?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
次日，中國生物制藥（1177.HK）旗下正大天晴也在官微宣布“中國生物制藥重磅對外授權落地在即”，并透露對外授權（out-licensing）已成為公司最重要的戰略目標之一，目前針對多款具備全球商業化潛力的創新資產，已與多家跨國藥企與明星生物科技公司展開深度洽談。
受此利好消息刺激，截至6月12日晚間收盤，榮昌生物收報57.65港元/股，漲20.1%；中國生物制藥5.69港元/股，漲19.29%。不過，兩家股價在6月13日出現回調，截至當天午間休盤，榮昌生物收報64.55港元/股，下跌9.08%，總市值363.81億港元；中國生物制藥收報5.41港元/股，下跌4.92%，總市值1014.95億港元。
就二級市場走勢而言，近期我國創新藥領域重磅BD交易頻出，疊加中國創新管線在2025年ASCO（美國臨床腫瘤學會）年會上大放異彩，系列事件催化創新藥板塊持續升溫。同花順數據顯示，6月以來（以6月3日至12日收盤價計算），港股創新藥ETF（159567）上漲18.53%；創新藥ETF（159992）上漲4.76%。
談及BD交易，沙利文大中華區生命科學事業部醫藥行業分析師趙一菲向21世紀經濟報道記者分析，“BD本質是創新藥企對研發風險的動態再分配。尤其當國內一級市場融資持續收緊時，BD交易，特別是其中占比最大的License-out，已成為Biotech（創新藥企）的生命線。其交易規模自2022年起連續三年超越一級市場融資總額，從可選項升級為生存剛需。但過度依賴BD收入，會放大管線斷層的業績波動風險?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
“本質上，這是短期輸血與長期造血能力的博弈?！壁w一菲進一步指出，“當產品具有全球競爭力且企業具備海外開發資源時，堅守自主權是長期最優解；反之，BD交易是規避風險的理性選擇?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
7.22億貨幣資金下的BD野心
泰它西普（RC18，商品名：泰愛?）是由榮昌生物自主研發的BLyS/APRIL雙靶點融合蛋白創新藥物，目前已獲批三項適應證，覆蓋系統性紅斑狼瘡（SLE）、中重度活動性類風濕關節炎（RA）及全身型重癥肌無力（gMG），其中最后一項適應證于2025年5月獲批上市。
而在2024年，彼時僅獲批兩項適應證的泰它西普已展現強勁的商業化潛力，報告期內銷量突破150萬支關口達152.44萬支，同比增長94.87%。隨著泰它西普多適應癥擴展，交銀國際上調泰它西普的美國銷售峰值預測至15億美元（僅包括gMG適應癥），主要假設包括60%成功率、30%峰值市場份額及6000美元/周的治療費用。
泰它西普與另一拳頭產品維迪西妥單抗的銷售放量成為驅動公司業績上揚的核心動力。2024年榮昌生物實現營業收入14.15億元，同比增長58.5%。今年一季度，兩款產品銷售再次攀升，推動榮昌生物實現營業收入5.26億元，歸母凈利潤虧損2.54億元，同比減虧27.16%。
不容忽視的是，截至今年一季度，榮昌生物賬上超21億元的流動資產中，貨幣資金僅余7.22億元。生物醫藥行業“雙十定律”帶來的高投入、長周期挑戰始終存在，為保障研發資金充足，榮昌生物于5月30日完成1900萬股新H股配售，募集資金約8.06億港元。
其中，約7.16億港元擬用于投資核心產品泰它西普的核心適應癥拓展，如重癥肌無力、膜性腎病，預計于2027年12月31日前使用，此外，79.6百萬港元用于企業一般用途，預計于2025年12月31日前使用。
而此次榮昌生物在歐洲腎病學會年會上，主推的是泰它西普治療IgA腎病的適應癥。IgA腎病多發于中青年人群，患者基數大、進展風險高。據弗若斯特沙利文報告，全球IgA腎病患者人數由2015年的880萬人增加至2020年的930萬人，預計2030年將達到1020萬人，其中僅中國市場就有約400萬～500萬的患者。
盡管患者群體規模龐大，但IgA腎病的傳統治療方案仍存在較大的未滿足臨床需求。據公開資料統計，在IgA腎病領域，僅有耐賦康?（全球首個IgA腎病靶向對因治療藥物）、Sparsentan（首個獲批的IgA腎病非免疫抑制療法）、諾華的Iptacopan（全球首個針對IgA腎病的補體療法）等少數創新藥獲批。阿斯利康、羅氏制藥、大冢制藥等跨國藥企也紛紛布局。
市場競爭不容小覷，盡管泰它西普在國際學術會議上展現出積極的BD信號，但業內也有聲音指出在BD合作中，從意向洽談到最終協議達成往往需經歷復雜的談判與評估流程，存在諸多變數。圍繞泰它西普的國際合作如何順利落地，市場也正拭目以待。
用BD交易催化估值重估？
僅從公告透露出的信息來看，中國生物制藥對于近期BD交易的落地似乎更有把握。
回顧中國生物制藥的發展軌跡，離不開仿制藥對業績增長的支撐。然而2018年12月的“4+7”帶量集采和2019年的“4+7”擴圍中，其重磅產品乙肝藥恩替卡韋片以94%的價格降幅中標，且在擴面中失標，致使中國生物制藥肝病藥營收不斷下降，營收占比也從2018年的30.7%降至2024年的11.9%。二級市場上，公司股價在2018年5月觸及19.84港元/每股的高位后一路震蕩下跌。
但也是在2018年，中國生物制藥的抗腫瘤新藥安羅替尼獲批上市，用于治療非小細胞肺癌，并迅速增加軟組織肉瘤、小細胞肺癌等多個適應證，其業績貢獻從2018年的31.88億元，增長至2023年的88.01億元。到了2024年，腫瘤藥物貢獻營收占比為最高，達37.2%。
對于中國生物制藥而言，創新品種收入占比已從2018年的16%提升至2024年的42%，預計2025年將突破50%。未來三年，中國生物制藥計劃每年至少推出5款創新產品，到2027年創新產品收入占比目標直指60%，而“自研+BD”雙輪驅動戰略正是實現這一目標的核心動力。
如今，對外授權已成為中國生物制藥的核心戰略，“多款產品具備成為‘全球首創（FIC）’或‘同類最優（BIC）’的潛力，成為對外授權的核心籌碼，包括TQC3721（PDE3/4抑制劑，全球開發進度第二）、TQB2102（HER2雙抗ADC）、TQB3616 (CDK2/4/6抑制劑) 、TQA2225（FGF21融合蛋白）等?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
而在此前ASCO年會上，中國生物制藥共發布12項口頭報告，其中4項為LBA（重磅研究），創下中國藥企的歷史新高。其中，貝莫蘇拜單抗注射液聯合鹽酸安羅替尼膠囊（下稱“得福組合”），一線治療PD-L1陽性晚期非小細胞肺癌的中位無進展生存期（PFS）達到11個月，頭對頭擊敗全球“藥王”帕博利珠單抗，較帕博利珠單抗治療提升3.9個月。
同時，得福組合在一線治療局部晚期或轉移性鱗狀非小細胞肺癌（sq-NSCLC）的試驗中，也以10.12個月的PFS，頭對頭擊敗另一國產創新藥代表替雷利珠單抗（PFS 7.79個月）。
手握多款重磅產品，中國生物制藥將BD交易視為開啟業績第二增長曲線的鑰匙，期望借此提升國際化收入占比、推動估值重估。不少業內人士也期待中國生物制藥市值重回千億港元或許只是個起點。
不過對于BD交易價格能否作為企業的估值錨，日前，高特佳投資集團副總經理王海蛟向21世紀經濟報道解釋，“BD交易價格可作為企業估值的參考，但需結合管線階段與交易結構。多數BD交易款項往往包含了高昂的‘里程碑付款’，而藥物研發本身存在顯著不確定性，因此后期研發項目的里程碑達成概率顯著提升，交易價格對企業整體估值的錨定性更強?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
這也意味著，中國生物制藥在BD戰略推進中，既要把握機遇加速國際化進程，也要審慎應對研發與交易中的潛在風險，方能實現估值與業績的雙重突破。
掌握BD議價權
在全球市場格局重塑的背景下，中國創新藥正逐步贏得國際市場的信任與青睞，跨國藥企持續“掃貨”中國市場的創新研發管線。
《從引進到引領：中國創新藥交易十年全景透視》藍皮書顯示，近十年，全球范圍內醫藥交易數量呈穩步增長趨勢，中國相關交易數量和總交易金額增長勢頭更猛，交易數量從2015年的55筆增至2024年的213筆，總交易金額從31億美元大幅提升至571億美元；2024年中國相關交易數量及金額約占全球交易數量及金額30%。
進入2025年，這一趨勢更加凸顯。例如日前，三生制藥與輝瑞就PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707的海外權益達成授權交易，總價值超60億美元，刷新中國創新藥對外授權的首付款記錄；石藥集團（1093.HK）也在5月底公告一項高達50億美元的潛在合作。
“從交易數據來看，2025年上半年BD交易數量保持強勁，更為突出的是交易金額的提升，多個項目達成高額合作。這類交易表明，市場資金正在向真正具有差異化與全球潛力的資產集中；從交易模式上來講，License-out仍為絕對主流，2024年交易數量占比超50%，但NewCo模式正加速崛起?！壁w一菲分析。
此外，從交易標的來看，趙一菲解釋有兩個趨勢尤為明顯，“一是平臺型技術正在成為高額交易的核心驅動力（例如科倫博泰與MSD圍繞ADC平臺達成的多輪高額合作，買方愿為其可擴展性與高轉化率支付溢價）；二是資產類型顯著多元化（交易標的不再集中于PD-1、VEGF等傳統熱門，而是逐步擴展至新靶點、非腫瘤適應癥與多樣藥物類型）。”
這些趨勢背后的驅動因素，在趙一菲看來，既有企業內部的主動求變，也有市場環境的外部推動。一方面，中國創新藥企的創新能力持續提升，同時國內市場利潤空間受到集采和醫?？刭M壓縮，一級市場融資亦趨緊，使得企業更加依賴BD交易來回籠資金、對沖不確定性。此外，“十四五”醫藥工業發展規劃等國家政策也在戰略層面推動企業加快國際化進程。
另一方面，歐美等發達國家不僅擁有龐大的患者基數與支付能力，也正面臨多款原研藥專利陸續到期，對創新資產的引入力度不斷加大。同時，“一帶一路”等政策背景下，新興市場醫療需求快速增長，也為中國創新藥企提供了更多全球化落地機會。
凱乘資本創始人鄒國文博士也向21世紀經濟報道記者指出，“醫藥產業鏈長而復雜，風險又高，理論上就該不同的企業承擔各自階段的風險，獲取各自的收益，想要完全吃下整個產業鏈，只能憑借特定歷史時期的機遇。而當窗口期過去，形成大平臺的機會減少，精細化的分工，層級搬運最終推動藥品上市的模式才是常態?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
而決定BD議價權的關鍵，鄒國文博士認為既在于藥企當初的戰略設計和管線的硬實力，也需要未雨綢繆的策劃，“如果公司已經是到了山窮水盡的時候，價格和條件自然難談。如果公司騰挪空間充分，管線競爭格局和數據有比較好，資產更加搶手，自然條件會更好談。此外，BD的談判溝通，還有天時地利人和的各方因素，只能在特定環境下尋找最優解的平衡?！?span style="display:none">tJ4速刷資訊——每天刷點最新資訊，了解這個世界多一點SUSHUAPOS.COM
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