21世紀經濟報道記者 高江虹 北京報道
四月的免稅概念股走勢有點妖。
4月初，美國政府向全球祭出關稅大棒時，A股各大板塊股票高臺跳水，股價巨幅波動，但中國中免（601888.SH）、王府井(600859.SH)、眾信旅游(002707.SZ)、海汽集團(603069.SH)等免稅概念股卻逆勢接連大漲。
免稅概念龍頭股中國中免的股價在4月8日一下子飆升7.45%，4月9日漲停，4月10日又漲了4.99%，股價竟然創出近幾個月來的新高。
不過，中國中免后續股價又突然連降幾個交易日，投資者對關稅戰下免稅運營商能否獲益出現分歧。
為弄清實際情況，在參加第五屆中國國際消費品博覽會期間，21世紀經濟報道記者向與會的多家免稅運營商咨詢，被明確告知其業務不受關稅影響，且稅差越大，這些免稅運營商越能吸引游客購買熱情，生意反而越好。
關稅戰進行時，免稅概念卻是風景獨好，這背后到底隱含著何等的市場邏輯？
關稅戰前，離島免稅幾乎“不香了”
有意思的是，在美國政府打關稅戰之前，免稅概念股尤其是海南離島免稅為主的幾個免稅運營商，2024年的業績表現很差，幾乎被資本市場拋棄。
今年1月初，中國中免已經發布業績快報，預告2024年業績不太理想。3月28日，中國中免2024 年業績報告正式出爐，該公司2024年實現營收 564.74 億元，同比下降16.38%，實現歸母凈利潤 42.67 億元，同比下降36.44%。其中第四季度歸母凈利潤大跌76.93%，僅3.48 億元。
業績快報發出前，敏感的資本市場已然大舉拋售中國中免，股價接連跳水，迅速跌破60元，此時股價較其高點已經跌掉了86%，市值縮水逾6000億元。期間，研究機構發布的中國中免研報都少了很多，幾乎到了被市場直接無視的地步。
21世紀經濟報道記者注意到，中國中免的股價與市值過山車，實際上是在修正泡沫，向其內在價值回歸。
受益于離島免稅的年度限額提升和品類擴大政策，加之疫情期間出境游受阻，國內高端消費需求在海南內部得到較大程度的消化，尤其是原本傾向于出境購物的消費者轉向海南免稅渠道，帶動了2020年和2021年海南旅游零售市場的良好表現。
作為海南離島免稅最大的運營商，中國中免業績曾一度大幅增長。2021年該公司實現營收676.69億元，同比增長28.65%；實現歸母凈利潤95.92億元，同比增長56.23%。
同期，海南10家離島免稅店總銷售額601.73億元，同比增長84%。其中，免稅銷售額504.9億元，同比增長83%。
到2022年，海南離島免稅店總銷售額回落至 ?487.1億元?，其中免稅銷售額為 ?348.1億元?。
中國中免2022年實現營業總收入544.63億元，同比下降19.52%；實現營業利潤76.05億元，同比下降48.63%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤50.25億元，同比下降47.95%。
隨著2023年出境游逐步恢復，部分高端消費開始回流海外市場，對海南的奢侈品及高端化妝品消費帶來了一定的分流。海南離島免稅業務隨之下滑。2023年和2024年，海南離島免稅銷售額分別為?437.6億元和?309.4億元人民幣?，呈連年下降之勢。
值得注意的是，2024年的海南旅客吞吐量已經比2019年的吞吐量增長17%。但離島免稅實際購物568萬人次，同比下滑15.9%，且客單價持續走弱，2024 年人均消費5445元，不僅較2023下滑15.9%，更比2022下降34.1%。
這種旺丁不旺財的狀況造成中國中免業績萎靡，而且市場傳言隨著2025年海南封關運作，全島免稅，離島免稅牌照將會徹底喪失優勢。
諸多因素導致資本市場對其失去興趣，自2023年以來，中國中免股價持續下跌，相繼跌破200元、100元整數大關，今年前四個月，其股價更是一直在70元以下低迷徘徊。
中免要開第二春？
中國中免的困境，竟以出其不意的方式獲得突破口。
美國東部時間4月2日，美國政府發布行政令，宣布對主要貿易伙伴加征“對等關稅”，對中國（包括香港、澳門）加征34％關稅。隨后美國總統特朗普一再加稅，加上在4月之前對中國加的幾輪關稅，使得美國對中國所有輸入美國產品的關稅被加到了245%的非理性的高度。
就在中美關稅戰持續加碼升級之際，一眾免稅概念股突然獲得市場青睞。
4月8日至10日，王府井連拉三個漲停板，海汽集團更是連漲五個交易日，其中有三天漲停。
中國中免的漲幅雖然較其他同業并不算太突出，但4月10日盤中突破72.46元，最后報收70.21元，算是回收今年的失地，重新站回70元上。
資本市場之所以青睞免稅概念股，其內在邏輯是在進口商品零售市場與免稅市場稅差加大的情況下，對免稅運營商業績增長構成利好。
不過，在這一敘事下，免稅股的股價沒能長虹，4月11日開始，中國中免等免稅股跌多漲少，股價又漸漸回落。這背后發生何種變化？
4月10日，海關總署發布政策解讀，對《國務院關稅稅則委員會關于對原產于美國的進口商品加征關稅的公告》、《國務院關稅稅則委員會關于調整對原產于美國的進口商品加征關稅措施的公告》里就加征關稅的細節予以說明。
21世紀經濟報道記者從業內人士處獲悉，有進口企業向海關部門咨詢新關稅安排，得到了不利于進口商的解讀，這一傳言傳導到資本市場，引起新的拋售潮。
在第五屆消博會現場，針對免稅運營商采購成本問題，尤其是稅費成本，21世紀經濟報道向每一個參展的免稅運營商都咨詢了一遍。所有免稅運營商均表示，目前關稅戰對該公司業務沒有影響。有不愿具名的免稅運營商高管向記者透露，關稅戰最初幾天，該公司的進口貨物也曾停滯等待進一步的安排，隨后很快順利發出。該高管表示，離島免稅是三稅全免，這意味著關稅也是免除的，目前這一政策并未改變。
據悉，根據海關法第56條、關稅法第32條、33條，免征或者減征關稅的進口貨物，不納入本次加征關稅措施范圍，仍按照現行規定免征或者減征進口關稅。
一位不愿具名的專家向21世紀經濟報道記者表示，這是中央政府對海南自貿港的照顧和支持，畢竟以海南離島免稅的體量，一年的銷售量也不過幾百億元，其中原產地美國的進口商品數量不會有多少，對內地零售市場也不會帶來多大沖擊。
“反過來，通過這個通道，提升海南自貿港的國際競爭力，更有價值和意義，正好對其進行壓力測試?！痹搶＜艺f道。
也正因如此，在自貿港的庇護下，海南離島免稅成難得的避風港，消費者也可以從這里購買最低價的進口商品，一如往常。
關稅之外，中免的業績新動力
實際上，中國中免的業績支撐力并不只有離島免稅。
中國中免2024年財報數據顯示，公司全年營收 564.74 億元，其中海南地區收入 288.92 億元，另外一半的收入則是來自其他地區。值得一提的是，受益于免簽政策優化和國際客運恢復，2024 年北京機場免稅店收入同比增長超115%，上海機場則增長近32%。
疫情前，2019 年口岸業務占中國中免主營業務收入的 66.3%，其機場渠道營收 310 億，占口岸免稅收入的 97%，而這部分業績也是主要由北京、上海兩地機場貢獻的。另外中國中免掌握大部分頭部機場，覆蓋主要出入境流量。出入境流量是口岸渠道的核心客流，因此國際旅客占比高的機場是口岸免稅的關鍵。
據中免港股招股說明書，中免共有123家口岸免稅店，其中包括中國吞吐量排名前10大機場中的9個機場的免稅店特許運營權，并擁有前 20 大機場16個機場的免稅店運營權，覆蓋了主要的出入境流量。
作為免稅業的龍頭企業，中免采用集中直采模式，已在全球范圍內建立了430多個供貨商和1,400多個品牌的直采渠道。
據其年報，2023 年前五名供應商采購 額為187.7億元，占年度采購總額的44.2%，同比下降 35.5%。規模效應和集中直采模式最大化了公司在與供應商談判時的議價能力，便于公司獲得更大的采購優惠，強化成本優勢。另一方面，規模優勢也讓其租金議價權提升，中免借助疫情之困與上海、北京、廣州等地的機場商定了新的租金模式，減輕了運營壓力。
內功修煉之余，中國中免持續投資新業態和新場景，讓消費者能夠獲得更好的購物體驗和服務。海口國際免稅城的落成，以及與太古里合作的三亞免稅城三期，無不是在投資未來。
單靠中國中免一家肯定難以支撐整個免稅市場的繁榮。這兩年，國家有關部門拋出市內免稅店政策、離境退稅“即買即退”政策等多個大禮包，中國中免的免稅牌照齊全，基本上每個政策都不同程度利好其發展。
至于離島免稅市場，仍有更大的空間有待挖掘?！昂Ｄ想x島免稅銷售的天花板絕不僅僅只有幾百億”DFS迪斐世中國區總裁劉行淑向21世紀報道肯定地表示，去年中國人在海外平均消費3萬元，而海南春節期間的免稅消費也超過8000元，但平時的消費與之差距比較大。
她認為中國擁有7億中產階層，這些游客都可能是海南潛在的游客，也是離島免稅的顧客，問題是如何吸引他們，提供更切合他們需求的服務和商品。
劉行淑認為海南旅游消費整體市場還有提升空間，需要DFS與中免、王府井、海旅等免稅運營商一起努力，未來有望將游客目前在海南的平均消費4000元逐步提升到3萬元。
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