來源|時代商業研究院
作者|彭元重
編輯|鄭琳
近五成營收依靠吉利汽車（00175.HK）一家大客戶，河北世昌汽車部件股份有限公司（下稱“世昌股份”）近三年實現了業績雙增，如今其IPO進程已來到注冊關。
2025年6月6日，世昌股份提交注冊，擬登陸北交所，但目前仍未獲批文，募資擬用于擴產項目和補充流動資金。
時代商業研究院注意到，2022—2024年（下稱“報告期”），世昌股份收入高度依賴大客戶，前五大客戶收入占比均在90%以上，客戶集中度明顯高于同行業可比公司均值。
其中，世昌股份與第一大客戶吉利汽車關系頗深。報告期內對后者銷售占比一度超過五成，同時，雙方還合資成立子公司并簽署對賭協議，主要為吉利汽車供應產品。
此外，報告期內，世昌股份向吉利汽車的銷售毛利率呈逐年上升趨勢，且明顯高于其他客戶，引發北交所對其定價公允性的關注。
5月28日、8月7日，就客戶集中度高于同行、與吉利汽車合作關系等相關問題，時代商業研究院向世昌股份發送郵件并嘗試致電詢問。但截至發稿，該公司尚未回復相關問題。
吉利澆灌，世昌成長
招股書顯示，世昌股份主營業務為汽車燃料系統的研發、生產和銷售，主要產品為汽車塑料燃油箱總成，面向整車廠商進行銷售，主要客戶包括吉利汽車、奇瑞汽車、長安汽車（000625.SZ）等。
翻開世昌股份的客戶名單，可見其收入高度集中于少數整車廠商，客戶集中度頗高。
招股書顯示，報告期內，世昌股份前五大客戶占當期營業收入的比重分別為93.22%、92.48%、95.56%，占比均超過90%。
世昌股份在招股書中解釋稱，塑料燃油箱系為汽車整車配套的專用零配件，下游應用領域單一，且汽車整車制造企業一般規模較大，企業數量相較一般行業相對較少，行業集中度較高，公司客戶集中度較高符合行業慣例和行業特性。
然而，相較于同行業可比上市公司，世昌股份的客戶集中度也格外突出。
招股書顯示，報告期各期，世昌股份同行業可比上市公司前五大客戶收入占比均值分別為58.31%、59.93%、57.71%。
由此可見，報告期內，世昌股份的前五大客戶營收占比高出可比同行均值至少32個百分點，其“符合行業慣例和行業特性”的解釋有待深究。
而在世昌股份報告期內的前五大客戶中，吉利汽車的地位尤為特別。
首先，報告期各期，吉利汽車均為世昌股份的第一大客戶，貢獻的銷售收入分別為1.35億元、1.72億元、2.60億元，占當期營業收入的比重分別為47.89%、42.40%、50.45%，占比一度超50%。
更值得關注的是，世昌股份與吉利汽車并非僅是客戶與供應商的關系。
招股書顯示，2022年11月，世昌股份與吉利汽車合資成立浙江星昌汽車科技有限公司（下稱“浙江星昌”），由世昌股份持股91%，吉利汽車旗下的浙江吉創產業發展有限公司（下稱“吉創產業”）持股9%。而浙江星昌的主要職能，正是為大客戶吉利汽車配套生產燃油箱。
除了成立合資公司，世昌股份與吉利汽車還曾簽署對賭協議。
首輪審核問詢函回復顯示，吉創產業與世昌股份曾存在業績對賭安排，若浙江星昌連續三年凈利率低于3%或連續三年營收下降幅度超20%，則世昌股份需以“本金+利息”回購吉創產業所持股權。直到2023年10月，上述對賭條款才被解除。
背靠吉利汽車，報告期內世昌股份實現了業績雙增。招股書顯示，報告期各期，世昌股份營業收入分別為2.82億元、4.06億元、5.15億元，凈利潤分別為1777.79萬元、5198.43萬元、6994.93萬元，營收凈利雙雙實現快速增長。
向吉利汽車銷售毛利率偏高，定價公允性遭北交所問詢
需要注意的是，即使吉利汽車身為第一大客戶，世昌股份向其銷售的毛利率也并不低。
首輪審核問詢函回復顯示，報告期各期，世昌股份向吉利汽車銷售塑料燃油箱的毛利率分別為25.51%、27.87%、28.16%，呈逐年上升趨勢。同期，世昌股份向其他客戶的銷售毛利率分別為21.62%、24.26%、23.04%；塑料燃油箱整體銷售毛利率分別為23.51%、25.84%、25.70%。
不難發現，世昌股份向吉利汽車銷售塑料燃油箱的毛利率不僅明顯高于其他客戶，也高于整體塑料燃油箱的銷售毛利率。
對于上述情況，在第二輪審核問詢函中，北交所要求世昌股份說明向吉利汽車銷售產品毛利率高于其他客戶的原因，吉利汽車向世昌股份采購與向同類供應商采購價格是否存在顯著差異。
世昌股份回復稱，2022年,公司新增向吉利汽車銷售中國星系列車型塑料燃油箱，根據客戶要求，該系列塑料燃油箱對于產品設計和生產工藝要求較高，結合客戶其他供應商價格情況，公司與客戶最終協商確定產品價格相應較高，使得該車型塑料燃油箱總成毛利率較高，提高了公司向吉利汽車銷售產品的整體毛利率水平。
與此同時，世昌股份還稱2023年起新增配套吉利汽車銀河系列車型高壓塑料燃油箱的銷售，該產品作為新產品且屬于高壓油箱，因此其毛利率也相對較高，從而進一步提高了向吉利汽車銷售產品的整體毛利率水平。
此外，世昌股份還稱，報告期內吉利汽車采購通過招標定點流程按照公開、公平、公正的原則進行，對同一型號產品向公司采購的產品價格與向其他供應商采購價格基本一致，但并未披露與吉利汽車同類供應商的具體對比數據。
或由于世昌股份業務高度依賴吉利汽車，在上會時，北交所還曾要求世昌股份結合2022年至今拓展的主要新客戶收入、利潤占比等，說明公司新客戶開發情況；以及在維持主要客戶合作穩定、拓展新的業務增長點方面的突出比較優勢、被主要競爭對手替代的風險情況。
（全文2244字）
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