21世紀資管研究院研究員 李覽青
2025年對于財富管理行業而言，是重要的轉型之年。
一方面，銀行代銷辦法、金融機構適當性管理辦法等一系列政策出臺，監管多次強調適當性原則，細化信披要求，各類財富管理產品代銷業務合規趨嚴；另一方面，無論是基金銷售機構還是銀行理財代銷渠道，都面臨著較大的競爭壓力。
隨著公募基金改革步入深水區，基金銷售機構正面臨著收入空間縮窄與專業服務不足的雙重困境，亟需重構商業模式與服務理念；與此同時，越來越多的商業銀行在凈息差下行壓力下，拓展中間收入需求旺盛，加入理財產品代銷市場，推動存量時代行業馬太效應加劇。
在這樣的背景下，財富管理產品的代銷渠道端，不得不正視投資者需求，加快從銷售角色向服務機構的轉變，通過數字化手段與精細化服務，為投資者多元化資產配置提供更多選擇。
合規筑基，優化消費者保護
在今年上半年，一系列針對資管產品銷售的相關政策辦法密集出臺，夯實了財富管理行業轉型的政策基礎。
首先是3月國家金融監督管理總局發布的《商業銀行代理銷售業務管理辦法》（以下簡稱“代銷辦法”），將自今年10月1日起正式實施。在相關監管制度不斷壓實金融產品發行人、管理人責任的基礎上，代銷辦法進一步明確了商業銀行作為代銷機構的義務。
具體來說，代銷辦法包括強化商業銀行對合作機構和產品準入的管理責任，明確合作機構準入審查和產品盡職調查要求；規范商業銀行代理銷售行為，對銷售渠道、銷售人員管理、產品展示、適當性管理、風險提示等作出具體規定；強化商業銀行在代銷產品存續期應盡的義務。
其中引發市場關注的重點有三個部分：一是對資管產品代銷準入要求提升、流程增加，要求結合資管產品底層資產情況來確定準入流程；二是在銷售管理方面強調銀行開展代銷業務部不得依賴于其他機構渠道，不得通過外包業務流程等方式違規開展代銷業務；三是強調銀行代銷產品時應遵循適當性原則，并限制了銀行對客戶風險能力測試的頻率，特別是對私募產品等特定產品、老年群體等特殊人群進行代銷業務時，應采取更為審慎嚴格的銷售流程。
針對適當性管理原則，今年7月，國家金融監督管理總局又發布《金融機構產品適當性管理辦法》（以下簡稱“適當性管理辦法”），自2026年2月1日起施行。適當性管理辦法將金融消費者權益保護的關口前移，幫助消費者識別風險，根據自身需求和風險承受能力選擇適當的產品，減少超出自身能力的支出和風險損失，也幫助金融機構提升合規能力、優化金融服務。
特別是針對產品銷售環節，監管強調金融機構應當構建科學合理的銷售人員激勵約束機制，考核標準應當包括但不限于銷售行為和程序的合規性、客戶投訴情況等，不得以銷售業績作為唯一考核指標。
事實上，從去年開始多家銀行已經開始主動優化基金銷售適當性管理。梳理來看，相關舉措包括：上調部分代銷公募基金產品風險等級，強化公募產品超風險評級銷售的風險提示，甚至有銀行取消全渠道超風險交易公募基金產生的機構業績與個人業績，從考核機制上禁止越級銷售超風險產品行為。
公募改革縱深，代銷行業分化加劇
隨著公募基金費率改革不斷推進，在過去兩年內已完成管理費與托管費、交易傭金費率的下調，今年圍繞銷售環節費率的第三階段改革已箭在弦上，推動公募代銷行業加速變革。
中國證監會主席吳清今年1月在國新辦新聞發布會上表示，要進一步降低公募基金的綜合費率，在已經降低基金管理費率、托管費率、交易費率的基礎上，2025年起還將進一步降低基金銷售費率，預計每年可以為投資者節約大概450億元的費用。今年5月下發的《推動公募基金高質量發展行動方案》也提出，穩步降低基金投資者成本，出臺《公募基金銷售費用管理規定》，合理調降公募基金的認申購費和銷售服務費。
在這樣的背景下，基金銷售機構面臨著收入空間縮窄與專業服務能力不足的雙重挑戰。
首當其沖的是受到公募管理費、托管費下降帶來的尾隨傭金下降。盡管今年上半年的最新數據尚未公開，但從Wind統計的2024年數據來看，作為費率改革后的首個完整年度，公募基金行業整體管理費收入為1246.22億元，較2023年的1355.42億元同比減少約8%，其中客戶維護費（尾隨傭金）354.83億元，較2023年下降8.7%。
盡管從客戶管理費占管理費比例的均值來看，2022年到2024年該項數據有所提升，從2022年末的24.83%逐步抬升至26.54%。但如果將公募基金的規模差異考慮在內，篩選管理費在5億以上的基金管理人，分析尾隨傭金占比最高的10名管理人，頭部公募基金管理人的尾隨傭金占比有所下降。如農銀匯理基金在2022年到2024年各報告期內的尾隨傭金占比數據分別為39.99%、39.09%、37.94%。
在這樣的背景下，高度依賴尾隨傭金的傳統代銷模式受到沖擊。從去年上市公司年報披露的基金銷售機構業績來看，在公募“降費潮”下，“代銷三巨頭”招商銀行、螞蟻基金、天天基金中，僅螞蟻基金一家出現營收與凈利潤增長，招行與天天基金的代銷業務均出現“增銷售規模不增業績”的情況。具體來說，2024年天天基金實現營業收入28.53億元，同比減少21.56%，實現凈利潤1.51億元，同比減少27.4%；招行去年代理基金收入為41.65億元，同比減少19.58%，其在財報中表示，主要是受基金降費和權益類基金保有規模下降影響。
面臨收入萎縮沖擊的不僅是巨頭，今年以來公募基金代銷市場分化更加顯著，越來越多的中小機構被洗牌。
今年以來，多家基金公司公告，終止與民商基金銷售（上海）有限公司的代銷合作，而在此之前，還有多家基金公司先后與中植基金、宜信普澤基金、凱石財富等十余家基金代銷機構解約。這一方面是由于部分代銷機構存在合規問題，如乾道基金銷售有限公司因內控不健全等問題被暫停業務，接連遭受基金公司解約；另一方面則是由于代銷機構自身轉型的考量，以前述被解約的民商基金為例，業內人士指出該機構在進行業務轉型，放棄公募代銷業務，未來或專注于私募代銷業務。
理財代銷擴容，規模競爭加劇
隨著銀行凈息差水平的不斷收窄，今年的理財產品代銷市場競爭也相當激烈。
從整體市場格局來看，今年以來理財產品存續規模的比重在不斷增加。截至2025年二季度末，已開業的32家理財公司發行的理財產品存續規模，占全市場的比例達到89.61%，較上年末提升1.8個百分點。
存續產品規模的持續增長，讓理財公司與代銷機構“雙向奔赴”，推動代銷渠道的廣泛擴張。
《中國銀行業理財市場半年報告（2025年上）》顯示，今年上半年理財公司持續拓展母行以外的代銷渠道，已開業的理財公司中，2家理財公司的理財產品僅由母行代銷，30家理財公司的理財產品除母行代銷外，還打通了其他銀行的代銷渠道。截至2025年6月末，全市場有569家機構代銷了理財公司發行的理財產品，較年初增加7家，而由母行代銷金額占比已由去年年末的70%降至65%左右。
從2022年至今披露的各項數據來看，從去年開始，理財子公司不僅加大了代銷渠道拓展，也在持續發力直銷業務。兩組數據可以作為參考，代銷方面，2025年6月末的合作代銷機構數量569家，較2024年初的491家已增加78家；直銷業務方面，2025年6月末在32家理財子公司中已有22家開展直銷業務，直銷金額達到3197億元，而2024年初僅有17家公司開展直銷業務，直銷金額約1500億元，在一年半的時間內直銷金額規模已實現翻倍。
理財代銷的合作機構也在不斷擴容。
近期，信銀理財、招銀理財、興銀理財、北銀理財等多家股份行理財子公司發布新增代理銷售合作機構的公告，越來越多的城商行、農商行甚至農信社成為銀行理財產品代銷方。
如北銀理財近日新增浙江衢州柯城農商行為代銷機構。今年以來，北銀理財已與浙江上虞、諸暨、桐鄉、嵊州、寧波慈溪等多地的農商行建立代銷業務合作。
值得關注的是，從近期政策風向來看，券商也有望加入理財代銷市場。
7月11日，中證協在行業內最新發布的“證券業高質量發展28條”中明確提到，將加強與相關部門單位的溝通協調，穩步推動更多合規風控有效的券商取得銀行理財、保險產品銷售牌照，更好滿足投資者多樣化的投資需求。
華寶證券相關研報指出，銀行理財產品營銷正加速向多元化、數字化、精細化轉型，在鞏固原有線下渠道優勢的同時，理財公司及代銷機構正積極進行全渠道布局。
從拼規模到拼服務，代銷轉型進行時
公募基金和銀行理財產品代銷格局的變化，是近年來財富管理行業從銷售導向到服務導向、從規模導向到價值導向轉變階段必須經歷的“陣痛期”。
在過去很長一段時間，公募基金行業出現的“基金經理賺錢、基民不賺錢”的問題，一定程度上是基金代銷機構發起的“榜單”與“造星運動”使得缺乏金融知識的基民追求“爆款”，用腳投票，這也是近年來監管持續推進公募基金改革的原因之一。
雖然有公募基金的“前車之鑒”，但在業績考核與規模拓展壓力下，銀行理財產品銷售也依然存在業績披露不透明不規范、過度強調“打榜”“賽馬”機制，推廣所謂無波動的偽估值理財產品等問題。
在這樣的背景下，資管產品代銷機構亟需通過自身投研能力建設搭建起科學的選品邏輯，告別銷售導向下的流量思維與打榜思維，為不同風險能力的投資者提供適合其投資需求的產品。同時，作為鏈接資管機構與投資者的中間方，代銷機構也應當承擔起投資者教育的職責，引導健康投資理念，既能與投資者“同富貴”，也能陪伴其度過凈值波動的“低谷”。
一些代銷機構已經開啟了代銷模式的基因改造，或針對自身客戶的差異化需求提供服務。如招商銀行推出的“TREE長盈計劃-安穩盈”項目將過往零散的基金銷售，升級為基于風險平價策略（Risk Parity）的資產配置解決方案。網商銀行則瞄準小微客群提供理財代銷服務，在選品時強調“穩”的特性，僅提供R1、R2級別中低風險產品，底層資產主要配置存款、優質債券等固定收益類資產，以期實現更好的抗跌表現。
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