作者/余紀昕、唐曜華 編輯/方海平
回顧2025年上半年，全球資本市場風云變幻，板塊輪動更加迅速密集，投資風格切換顯著。
隨著投資者對收益性和安全性的雙重訴求愈發(fā)強烈，資管機構(gòu)更需要迅速調(diào)整投資組合配置策略，以應(yīng)對市場環(huán)境的高波動性。7月下旬，21世紀資管研究院向20位來自不同資管機構(gòu)的專業(yè)投研人士發(fā)起調(diào)研，并對包括理財、險資、公募基金、券商資管的不同類型機構(gòu)的相關(guān)投研負責人進行采訪，呈現(xiàn)2025年中期的市場主流趨勢預期和投資策略轉(zhuǎn)向。
一、宏觀經(jīng)濟：政策發(fā)力與市場信心修復將共同塑造宏觀經(jīng)濟圖景
宏觀經(jīng)濟走勢上，今年上半年國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長5.3%。分季度看，一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長5.4%，二季度增長5.2%。
對于下半年，21世紀資管研究院的問卷調(diào)查顯示，國內(nèi)經(jīng)濟增長的主要驅(qū)動力或?qū)⒊尸F(xiàn)多元化特征。市場預期基建投資和政府消費仍將發(fā)揮穩(wěn)增長的關(guān)鍵帶動作用，同時科技創(chuàng)新和綠色發(fā)展也將成為重要引領(lǐng)。
在影響宏觀經(jīng)濟走勢的因素方面，“財政政策擴張刺激力度”居于首位，穩(wěn)增長力度顯得尤為關(guān)鍵。
匯率方面，市場對人民幣匯率持穩(wěn)中向好的整體預期占主流。
值得注意的是，在本次問卷調(diào)研中，關(guān)稅等外部因素僅受2.44%的受訪資管機構(gòu)投研人士選擇，在“雙循環(huán)”新發(fā)展格局下，內(nèi)因主導成為市場共識。整體來看，政策端發(fā)力與市場主體信心修復將共同塑造下半年的宏觀經(jīng)濟圖景，而內(nèi)生動能的培育仍將是長期課題。
二、權(quán)益市場：具備躍升的潛在動能
回顧今年上半年的資本市場表現(xiàn)，權(quán)益市場方面，A股呈現(xiàn)典型的“N型”震蕩上行態(tài)勢。截至6月30日，上證指數(shù)收報3444.42點，上半年累計上漲2.76%；深證綜指上漲5.99%；創(chuàng)業(yè)板指微漲0.53%。市場風格分化明顯，小盤成長股表現(xiàn)突出，北證50指數(shù)以39.45%的漲幅領(lǐng)跑全場。
從今年市場表現(xiàn)來看，受海內(nèi)外多重因素交織影響，A股2025年上半年走勢分階段呈現(xiàn)“上行-震蕩回調(diào)-上行”特征，整體形成“N型”走勢。
資料來源：Wind，21世紀經(jīng)濟報道
年初至3月中旬，在DeepSeek“橫空出世”帶來的政策東風下，科技股板塊強勢崛起，帶動A股市場快速拉升，上證指數(shù)從年初3200點附近一路攀升至3月8日的高位3429.76點。而后，隨著特朗普政府宣布所謂“對等關(guān)稅”政策推出，權(quán)益市場進入震蕩調(diào)整階段，最低下探至4月7日的3096.58點。4月中旬至6月底，隨著國內(nèi)政策積極發(fā)力，疊加中美貿(mào)易摩擦階段性緩和，市場重回上行通道，返回到了3400點上方。
細分賽道來看，科技與消費板塊表現(xiàn)突出，“雙輪驅(qū)動”效應(yīng)顯著，AI科技、智能制造、新消費等領(lǐng)域景氣度持續(xù)提升。行業(yè)表現(xiàn)方面，貴金屬板塊上半年以32.89%的漲幅領(lǐng)跑全市場，同時高股息策略持續(xù)受到資金青睞，銀行、保險等低估值、高股息板塊以防御屬性表現(xiàn)穩(wěn)健。
有多位受訪人士認為，現(xiàn)階段A股及港股都還處于“估值洼地”，下半年整體躍升的潛在動能仍足。
關(guān)于權(quán)益市場，問卷調(diào)查結(jié)果反映出當前市場主流觀點對A股下半年的表現(xiàn)普遍看好。受訪投研人士對2025年下半年權(quán)益市場的板塊偏好具有較高的趨同性。
可見，盡管近期市場風格偏向高股息資產(chǎn)，但機構(gòu)投資者對科技、醫(yī)藥等成長性行業(yè)的中長期前景仍保持較高信心。新能源、軍工和有色金屬等周期性板塊的長期投資價值亦獲得機構(gòu)關(guān)注，而銀行股在上半年的強勢表現(xiàn)后，其下半年的合適入手點位機會在投研人士看來已相對有限。
投資策略方面，調(diào)研結(jié)果表明，盡管高股息和低估值等穩(wěn)健策略仍受重視，但成長股投資重新成為機構(gòu)主流預期，反映市場對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型下長期增長機會的持續(xù)看好。同時，核心資產(chǎn)與高ROE策略保持穩(wěn)定吸引力，而傳統(tǒng)打新和小市值風格則相對邊緣化。
機構(gòu)偏好上，2025年上半年險資加倉股票趨勢明顯，尤其偏愛銀行股，這背后既有長期資本入市的政策導向，也有債市需求部分轉(zhuǎn)向股市，非標資產(chǎn)到期規(guī)模的擴大加劇資產(chǎn)再配置需求的因素。
一系列作用下，險資似乎正打破“重固收、輕權(quán)益”的傳統(tǒng)格局。截至今年7月底，險企年內(nèi)舉牌達21次，超2024 年全年并創(chuàng)近五年新高，其中以平安人壽、中國人壽等保險機構(gòu)尤為活躍。國海證券研報也稱，保險一季度的新增投資中，有44.8%投向了權(quán)益資產(chǎn)，較去年的10.4%大幅增加。
某大型險資權(quán)益投資部負責人則對記者表示，除銀行股等業(yè)績穩(wěn)定性強的高股息板塊外，現(xiàn)階段，他們目前對權(quán)益其他賽道其實還是保持“謹慎樂觀”，下半年加倉個股時會重點把握細分賽道領(lǐng)域和入場時機。
行業(yè)板塊方面，上半年表現(xiàn)搶眼的科技股在下半年能否延續(xù)火熱行情？資管機構(gòu)偏好何種方向的權(quán)益投資機會？
一家大型券商資管FOF投資部人士向記者表示，下半年權(quán)益方面，短期可能在資金風險偏好高時適當加配點科技股；如果后續(xù)DeepSeek-R2推理模型出了，屆時會再重點看下科技板塊的表現(xiàn)。
某國有大行理財子公司權(quán)益投資交易人士則稱，股市方面，看好新消費主線的投資機會，包括國潮品牌、康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域的相關(guān)權(quán)益資產(chǎn)，這些新興產(chǎn)業(yè)賽道正在形成新的增長極。
貝萊德基金量化及多資產(chǎn)投資總監(jiān)王曉京此前對記者表示，“回看歐債危機，或者20、30年前的日本，會發(fā)現(xiàn)股票的邏輯變了，需要用理論的現(xiàn)金流價值來分析股票資產(chǎn)的投資方式。具體的投資方向可以分為三大類，這三類投資邏輯都與低利率環(huán)境有關(guān)，本質(zhì)是在不同階段中尋找現(xiàn)金流和風險溢價的價值。”
第一類是具備絕對現(xiàn)金流價值的股票，比如高股息、強自由現(xiàn)金流企業(yè)。這類公司基本面清晰，模型可驗證，適合價值投資者持有。
第二類是廣義消費行業(yè)，但不局限于傳統(tǒng)消費。比如近期汽車、電子、家電等行業(yè)在“以舊換新”等政策推動下，也顯現(xiàn)出良好現(xiàn)金流能力。這一類公司通常具備成熟商業(yè)模式，能夠?qū)⒄呒t利和消費趨勢快速反映在財務(wù)報表中，適合結(jié)合量化工具或基本面分析方法來捕捉機會。
第三類，是傳統(tǒng)的高增長板塊，比如AI、醫(yī)藥、銀發(fā)經(jīng)濟等，這些行業(yè)短期尚不盈利，現(xiàn)金流較弱，但具備遠期估值預期和增長空間。這類資產(chǎn)受情緒影響大，需通過情緒指標、券商推薦、社交媒體分析等另類數(shù)據(jù)加以跟蹤。
三、固收市場：債市“擁擠度”創(chuàng)新高
對于固收市場而言，去年和今年的債市之間有著比較明顯的分割。2025上半年，債券收益率演繹了一輪“倒V型”行情。
一季度受央行流動性投放謹慎影響，資金面持續(xù)緊平衡，非銀機構(gòu)交易員曾感慨隔夜資金成本高企。據(jù)本報今年3月報道，部分大行曾在一季度末進行拋售浮盈老券的操作，來調(diào)節(jié)報告期的投資收益賬面表現(xiàn)。疊加央行1月暫停國債買賣操作，10年期國債收益率從年初1.6%的低位攀升至3月中旬的1.9%。二季度隨著資金面改善及5月降準降息落地，收益率震蕩回落，6月末報1.64%，基本回歸年初水平。
資料來源：Wind，21世紀經(jīng)濟報道
較去年而言，2025年上半年的債市表現(xiàn)出“低利率、低利差、低波動”特征。10年期國債收益率主要在1.64%-1.8%區(qū)間窄幅震蕩，波動幅度較去年債牛行情時期明顯收窄。市場走勢主要受資金面和股債蹺蹺板效應(yīng)驅(qū)動，整體缺乏突破關(guān)鍵上下限點位的關(guān)鍵催化因素，這一波動區(qū)間已基本成為市場共識。
一方面，今年債市的投資仍面臨著“資產(chǎn)荒”延續(xù)的利空因素，在化債政策的推進下，城投債、境外債等高息債券資產(chǎn)的供給持續(xù)縮量。但資金面上，債市仍存在利好支撐，包括二季度央行公開市場操作的流動性投放呵護，以及銀行存款搬家?guī)淼牡惋L險偏好資金大量涌入固收型理財產(chǎn)品和債基。
債市整體走向上，本次問卷調(diào)研數(shù)據(jù)則顯示，市場對低利率環(huán)境的普遍預期延續(xù)，目前預期利率大幅反彈的可能性還較低。
在風險層面，本次受訪機構(gòu)認為債市面臨多重挑戰(zhàn)。
債券投資策略方面，本次受訪者2025年下半年傾向于采用的債券投資策略中，最受青睞的是波段交易策略，而對小眾高收益?zhèn)鶐淼男庞蔑L險持謹慎態(tài)度。
總體來看，機構(gòu)觀點下，2025年下半年債市大概率延續(xù)低利率格局，但債券投資經(jīng)理仍將在經(jīng)濟復蘇、政策轉(zhuǎn)向和流動性風險之間保持警惕，在追求收益的同時做好倉位久期和杠桿管理。機構(gòu)投資者在下半年債市操作上更傾向于靈活交易與風險控制并重，對信用風險的偏好雖有回升但仍保持克制。
在機構(gòu)投資配置行為方面，去年全年的債牛狂熱過去后，今年上半年捉摸不定且波動不大的低迷行情對資管機構(gòu)來說變得較為艱難。
具體來看，一是債市機構(gòu)對利率債的高頻波段交易已日趨“內(nèi)卷”，多位大行金市部債券交易人員表示，現(xiàn)階段更加注重把握買賣時機。
二是普遍采取拉長久期策略，專業(yè)人士指出，當前基金久期已突破新高，杠桿率接近歷史高點，信用利差逼近低位，債市"擁擠度"顯著提升。機構(gòu)研究稱，今年公募債基有兩輪明顯的拉久期動作。值得關(guān)注的是，久期拉長，就意味著持倉頭寸對收益率變動更加敏感，即產(chǎn)品抗跌能力相應(yīng)減弱。
下半年，在債券性價比相對降低的背景下，機構(gòu)對固收類資產(chǎn)的配置需求是否會更多轉(zhuǎn)投權(quán)益及其他賽道？
一位保險資管固收投資經(jīng)理向記者表示：“我認為債券還徹底沒到熊市階段，持券倉位拿著就行了。我還是傾向每個品種按自己邏輯來判斷吧，債券固收市場有自己的邏輯，不是這個不行就非得買另一個。”
面對利率處于低位、利率債和信用債性價比開始“走下坡路”的情形，不少資管機構(gòu)都在固收投資的低利率環(huán)境下積極求變。憑借“股債雙性”兼具所帶來的潛力，可轉(zhuǎn)債2025年上半年可謂風頭正盛。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)在6月23日-27日單周大漲2.1%，創(chuàng)下其年內(nèi)最大的單周漲幅。
但亦有機構(gòu)已開始警惕可轉(zhuǎn)債在市場過度追捧下帶來的估值風險。某券商資管債券投資經(jīng)理向記者稱，銀行轉(zhuǎn)債估值已處于相對高位，自己所在機構(gòu)上半年已逐步減持；下半年，計劃在控制回撤的前提下，適當提高優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)債和行業(yè)ETF的配置比例，重點布局科技和新能源領(lǐng)域，但仍會保持行業(yè)均衡配置。
一位基金公司可轉(zhuǎn)債買方研究員向記者分析指出：“上半年轉(zhuǎn)債市場行情主要是被小微盤標的拉上來的，疊加純債‘賽道’的資金溢出效應(yīng)，共同推動了可轉(zhuǎn)債市場的行情走牛。”但他同時強調(diào)，這都是基于看好股市的表現(xiàn)，從當前估值水平來看，可轉(zhuǎn)債整體已經(jīng)處在市場定價的高位區(qū)間。
某國有行理財子投資經(jīng)理告訴記者，“還是有機會入場的，但短期確實有點過熱了，長期主要還是‘資產(chǎn)荒’和轉(zhuǎn)債供給收縮、供需失衡的邏輯沒辦法逆轉(zhuǎn)——很多轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股了，所以轉(zhuǎn)債本身容量收縮。”
四、全球市場：海外資產(chǎn)不確定性驟增
2025年上半年中，海外資本市場投資趨勢波動性驟增。美元方面，其一轉(zhuǎn)往年的強勁走勢，開始逐漸走弱；美股方面，此前一直波動上行的美股在一季度迎來暴擊；歐股方面，長期疲弱的歐洲股市在大規(guī)模財政刺激計劃和降息的雙重加持下，迎來機構(gòu)資金的大幅流入。
當前全球降息潮中，美國作為關(guān)鍵變量之一，其政策調(diào)整將影響各國資本市場。而美國的財政赤字還在持續(xù)擴大，今年通過的“大而美”財政法案并未解決核心問題，市場看不到任何財政轉(zhuǎn)向的跡象。這也意味著，傳統(tǒng)的財政周期規(guī)律不再適用，全球經(jīng)濟正處于一個“沒有歷史可借鑒”的全新階段。其次，美聯(lián)儲的降息預期極為混亂，其背后反映的是通脹數(shù)據(jù)的不穩(wěn)定。目前美國通脹波動幅度達到了三倍標準差，政策前景因此變得模糊，也讓市場難以做出基于數(shù)據(jù)的理性判斷。
下半年“賽程”已至，資管機構(gòu)對全球資本配置走向“怎么說”？
本次的問卷調(diào)查顯示，整體來看，投研機構(gòu)對港股的預期明顯好于美股，反映出對其行情修復的高度期待。
瑞銀投資銀行中國股票策略研究主管王宗豪認為，香港市場在短期內(nèi)將面臨一定壓力，因為外賣和其他行業(yè)的競爭壓力可能導致盈利預測下調(diào)。盡管如此，隨著“反內(nèi)卷”動能上升，政策變化似乎在醞釀中，而南向和國際投資者可能提供資金流入支持，因為與其他境內(nèi)資產(chǎn)和全球股市相比，港股估值仍具有吸引力。
關(guān)于境內(nèi)資產(chǎn)方面的調(diào)查結(jié)果顯示，資管機構(gòu)對避險資產(chǎn)和通脹對沖工具的配置需求較強。值得注意的是，一、二線核心城市不動產(chǎn)僅獲3%的支持率，有持續(xù)遇冷之勢。
在不受推薦的資產(chǎn)方面，非標資產(chǎn)以19.05%的回避率高居榜首，凸顯市場對其風險隱憂的持續(xù)警惕。
值得關(guān)注的是，銀行存款、貨幣基金和一二線核心城市不動產(chǎn)也得到和非標資產(chǎn)同樣高比例的回避建議，亦有16.67%受訪者表示下階段不看好利率債的投資價值。可見低利率環(huán)境下，現(xiàn)金類和地產(chǎn)作為傳統(tǒng)穩(wěn)健型資產(chǎn)的配置吸引力正在下降。
整體來看，機構(gòu)投資者在境內(nèi)資產(chǎn)配置上呈現(xiàn)出"向風險要收益"的明顯傾向，對低息收益薄弱的利率相關(guān)品種普遍持規(guī)避態(tài)度。
境外資產(chǎn)方面，本次資產(chǎn)配置調(diào)查顯示，受訪資管機構(gòu)對美股、港股配置意愿相對較高，避險資產(chǎn)在經(jīng)歷上半年的過熱行情后仍保持一定吸引力。
對美債市場，一家外資資管機構(gòu)的固收投資負責人認為，短端收益率上行空間有限，因為降息預期限制了上行，但長端利率的不確定性較高，受到通脹、財政赤字等多因素推動，上行可能更大。因此，美債短端具有交易價值但配置價值不高，長端則風險較大。
一家大型券商資管FOF投資部人士則告訴記者，“我們今年計劃增配黃金資產(chǎn)，只要持倉比例控制在10%以內(nèi)，在我看來都算合理配置。但加倉時機需要審慎把握，尤其要密切關(guān)注海外格局動向。”
本文鏈接：調(diào)研丨當前環(huán)境下資管機構(gòu)對各類資產(chǎn)走勢的預判和投資策略之變http://www.sq15.cn/show-3-151688-0.html
聲明：本網(wǎng)站為非營利性網(wǎng)站，本網(wǎng)頁內(nèi)容由互聯(lián)網(wǎng)博主自發(fā)貢獻，不代表本站觀點，本站不承擔任何法律責任。天上不會到餡餅，請大家謹防詐騙！若有侵權(quán)等問題請及時與本網(wǎng)聯(lián)系，我們將在第一時間刪除處理。