（文/朱道義 編輯/張廣凱）
“胖改先鋒”永輝，或許正囿于跟負(fù)債賽跑的尷尬境地中。
8月20日晚間，永輝超市股份有限公司（股票代碼：601933.SH）披露了2025年中期業(yè)績(jī)報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收為299.48億元，同比下降20.73%；歸母凈利潤(rùn)虧損2.41億元，上年同期凈利潤(rùn)為2.75億元，同比由盈轉(zhuǎn)虧。
第二天的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，當(dāng)投資者就ST風(fēng)險(xiǎn)提出問(wèn)詢時(shí)，公司董秘予以明確答復(fù)：公司具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，不存在被實(shí)施ST的風(fēng)險(xiǎn)。
眼下這份令人唏噓的成績(jī)單，是永輝超市自去年啟動(dòng)“胖改”進(jìn)入深水區(qū)的真實(shí)寫(xiě)照——轉(zhuǎn)型的陣痛遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。即便真如公司所說(shuō)，其“胖改”門(mén)店已經(jīng)取得盈利，但在其利潤(rùn)充分釋放之前，永輝的財(cái)務(wù)狀況已經(jīng)接近“彈盡糧絕”。
在尚未見(jiàn)到改革曙光的情況下，這場(chǎng)以“品質(zhì)零售”為名的自我革命，難言是傳統(tǒng)商超式微下的破局自救之道，還是又一場(chǎng)代價(jià)高昂的燒錢(qián)試錯(cuò)。
四年半已虧損近百億
曾幾何時(shí)，永輝也是商超領(lǐng)域的頭部玩家。
公開(kāi)資料顯示，永輝超市成立于2001年，從福建起家迅速擴(kuò)張至全國(guó)。憑借“生鮮+平價(jià)”的組合拳，其曾一度掀翻國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)商超的格局。2015年，京東重金入股，并在此后繼續(xù)增持。2017年，永輝的凈利潤(rùn)達(dá)到18.17億元，領(lǐng)先諸多同行。2020年，永輝的門(mén)店規(guī)模達(dá)到1017家，正式進(jìn)入“千店時(shí)代”，總市值超千億，被譽(yù)為“中國(guó)版Costco”。
但隨即，永輝的高光時(shí)刻就戛然而止。自2021年開(kāi)始，其發(fā)展一落千丈，當(dāng)年的凈利潤(rùn)巨虧39.44億元，跌幅高達(dá)319.78%。此后三年，永輝不僅營(yíng)收從近千億元一路下滑至675.7億元，利潤(rùn)更是連續(xù)虧損：分別為-27.6億元、-13.3億元、-14.6億元。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2021年至2024年，其累計(jì)虧損額超過(guò)了95億元。
面對(duì)業(yè)績(jī)虧損、接連閉店、現(xiàn)金流大幅下降的困局，永輝不得不選擇自救。繼嘉百樂(lè)、步步高之后，永輝也于2024年5月正式加入到“胖改”隊(duì)伍中，學(xué)習(xí)胖東來(lái)模式進(jìn)行自我調(diào)改。
彼時(shí)，談及與胖東來(lái)的合作，永輝超市前CEO李松峰曾表示，“胖東來(lái)堅(jiān)持自己的品質(zhì)，堅(jiān)持服務(wù)好員工、服務(wù)好顧客，形成了信任的正向循環(huán)，他們走出來(lái)一條很好的路，這條路應(yīng)該給零售行業(yè)后續(xù)發(fā)展以很好地借鑒。”
值得注意的是，去年9月，名創(chuàng)優(yōu)品作價(jià)63億元收購(gòu)了永輝29.4%股權(quán)，以第一大股東的身份高調(diào)入局，而這時(shí)京東系的資本及人馬都已陸續(xù)撤退。不久后，名創(chuàng)優(yōu)品的創(chuàng)始人葉國(guó)富出任永輝“改革領(lǐng)導(dǎo)小組”組長(zhǎng)，且代行CEO職責(zé)。
這意味著，永輝正式進(jìn)入了“葉國(guó)富時(shí)代”，而沒(méi)有改變的，則是對(duì)于胖東來(lái)模式的效仿。葉國(guó)富多次強(qiáng)調(diào)，“胖東來(lái)模式”是中國(guó)超市唯一的出路，永輝超市要堅(jiān)持學(xué)胖東來(lái)調(diào)改。
根據(jù)半年報(bào)，截至6月30日，永輝已完成調(diào)改開(kāi)業(yè)的門(mén)店數(shù)量為124家。但事實(shí)證明，別人的成功經(jīng)驗(yàn)，未必就適合己身。“胖改”一年，永輝的營(yíng)收、利潤(rùn)仍是雙降，轉(zhuǎn)型引發(fā)的陣痛持續(xù)顯現(xiàn)。
對(duì)于收入下滑，永輝解釋稱(chēng)，主要系公司 2024年下半年開(kāi)啟整體戰(zhàn)略與經(jīng)營(yíng)的深度轉(zhuǎn)型工作，關(guān)閉長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)虧損門(mén)店以及門(mén)店調(diào)改期歇業(yè)等因素所致。“雖然調(diào)改門(mén)店收入較同期有大幅度增加，但無(wú)法彌補(bǔ)因關(guān)店產(chǎn)生的收入下降。”
對(duì)于凈利潤(rùn)虧損，其認(rèn)為主要出于“整體銷(xiāo)售規(guī)模減少”“供應(yīng)鏈改革致短期毛利下降”“227家虧損門(mén)店的閉店成本”“Advantage Solutions股票公允價(jià)值變動(dòng)”等四點(diǎn)原因。
但中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬指出，葉國(guó)富現(xiàn)在希望通過(guò)壓縮門(mén)店總量和加快改造兩種方法，短時(shí)間內(nèi)扭轉(zhuǎn)永輝超市的頹勢(shì)。“但目前來(lái)看，這種大型的一體化商超模式，已經(jīng)不能匹配主流新生代消費(fèi)群體的核心需求跟訴求。”
一場(chǎng)破釜沉舟的自救
當(dāng)“胖改”進(jìn)入深水區(qū)，永輝的財(cái)務(wù)壓力與日俱增。
此前，永輝超市副總裁王守誠(chéng)曾公開(kāi)透露，永輝單店的調(diào)改投入介于500萬(wàn)至800萬(wàn)元之間，部分規(guī)模較小的店面費(fèi)用為300萬(wàn)元。
截至8月21日，永輝全國(guó)調(diào)改完成并開(kāi)業(yè)的門(mén)店達(dá)162家，占552家開(kāi)業(yè)門(mén)店總量的29.3%。到9月底，永輝的目標(biāo)是完成200家門(mén)店調(diào)改。
“胖改”的最終目標(biāo)仍任重而道遠(yuǎn)，但永輝的資金彈藥或已告急。同花順iFinD顯示，一季度末永輝賬上就僅剩48億元現(xiàn)金，而總負(fù)債高達(dá)349億元，資產(chǎn)負(fù)債率逼近89%，已接近“財(cái)務(wù)紅線”。
且值得注意的是，截至6月底，永輝超市21.85%股份處于質(zhì)押狀態(tài)，頗為接近30%的質(zhì)押警戒線。財(cái)報(bào)顯示，永輝超市第一大股東、法人為葉國(guó)富的廣東駿才國(guó)際商貿(mào)有限公司已質(zhì)押18.68億股公司股份，占其全部持股的70%，占總股本的20.58%。
接下來(lái)的錢(qián)從哪里來(lái)？答案是向市場(chǎng)要錢(qián)。近期，趕上定增“窗口期”，永輝緊急甩出新一輪的募資預(yù)案，擬向不超過(guò)35名特定投資者定增募資不超過(guò)39.92億元。其中32.13億元用于門(mén)店升級(jí)改造，3.09億元用于物流倉(cāng)儲(chǔ)升級(jí)改造，4.7億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金或償還銀行貸款。
業(yè)績(jī)溝通會(huì)上，永輝首席財(cái)務(wù)官（CFO）吳凱之表示，調(diào)改店的銷(xiāo)售相比之前取得非常明顯的增長(zhǎng)，已經(jīng)進(jìn)入穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)期的調(diào)改店整體也已進(jìn)入穩(wěn)定盈利狀態(tài)。
但遺憾的是，除了調(diào)改店的預(yù)期門(mén)店數(shù)量之外，永輝超市對(duì)其他詳情三緘其口，具體的調(diào)改成果也并未在本次中報(bào)里呈現(xiàn)出來(lái)。
除了對(duì)門(mén)店進(jìn)行“胖改”，永輝還在大刀闊斧地重整供應(yīng)鏈，并積極拓展線上渠道。不過(guò)目前來(lái)看，線上模式尚未轉(zhuǎn)型成功，不僅沒(méi)能成為新的增長(zhǎng)極，反而淪為業(yè)績(jī)拖累。財(cái)報(bào)顯示，上半年永輝線上業(yè)務(wù)營(yíng)收54.9億元（占比18.33%），較去年同比減虧3475萬(wàn)元，仍未擺脫虧損局面。
為有效解決采購(gòu)體系的管理難題，永輝超市于7月向供應(yīng)商發(fā)布了一封公開(kāi)信。信中明確提出，將著力構(gòu)建一套更為透明、高效的供應(yīng)鏈體系，專(zhuān)門(mén)設(shè)立供應(yīng)商財(cái)務(wù)結(jié)算專(zhuān)線，并嚴(yán)格執(zhí)行“不拖、不卡、不刁難”的政策。其目的在于進(jìn)一步改善同供應(yīng)商之間的合作關(guān)系，從而提高供應(yīng)鏈的整體運(yùn)行效率。
但供應(yīng)鏈改革也帶來(lái)陣痛，葉國(guó)富推行裸采模式（取消中間費(fèi)）精簡(jiǎn)50%供應(yīng)商，雖優(yōu)化了商品結(jié)構(gòu)，卻使“收租”性質(zhì)的服務(wù)業(yè)收入大降40%至14.4億元，毛利承壓。所謂“收租”，即向品牌方、供應(yīng)商收取進(jìn)場(chǎng)費(fèi)、條碼費(fèi)、營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)等，讓商品進(jìn)場(chǎng)。過(guò)去，永輝每年從“收租”模式上賺到的營(yíng)收就接近40億元，且其毛利率高到90%以上。
客觀來(lái)說(shuō)，重整供應(yīng)鏈雖然短期內(nèi)將加劇永輝的盈利困境，但長(zhǎng)期來(lái)看，是永輝能夠優(yōu)化商品結(jié)構(gòu)、自主定價(jià)、研發(fā)自營(yíng)產(chǎn)品的關(guān)鍵。只不過(guò)，需要永輝繼續(xù)努力支撐下去。
眼下最關(guān)鍵的，或許還是將調(diào)改店的成果透明化，以此給予市場(chǎng)信心。畢竟市場(chǎng)上已經(jīng)有對(duì)于其初期業(yè)績(jī)可持續(xù)性的質(zhì)疑，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，一位長(zhǎng)期關(guān)注永輝超市的投資者表示，自從永輝超市調(diào)改以后，他隔一段時(shí)間會(huì)對(duì)其所在城市的調(diào)改店進(jìn)行走訪。“在調(diào)改初期，宣傳做得足夠好，很多消費(fèi)者會(huì)去嘗嘗鮮，但是在三個(gè)月以后，人流就會(huì)穩(wěn)定下來(lái)。至于會(huì)不會(huì)比調(diào)改之前好，這就是永輝需要向投資者說(shuō)明的問(wèn)題。”
從根源上分析“胖永輝”與胖東來(lái)的差別，于東來(lái)敢向基層員工讓利分潤(rùn)，進(jìn)而刺激員工積極主動(dòng)地投身公司發(fā)展。這對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)不具備復(fù)制基礎(chǔ)，畢竟葉國(guó)富打造的是資本局。
有市場(chǎng)分析指出，當(dāng)下永輝超市拖了名創(chuàng)優(yōu)品的后腿。實(shí)際上，按照永輝超市最新的收盤(pán)價(jià)計(jì)算，名創(chuàng)優(yōu)品的這筆持股已經(jīng)超過(guò)130億元，賬面浮盈超68億元。
資本市場(chǎng)上，截至8月26日收盤(pán)，永輝超市每股報(bào)5.35元，總市值約485.51億元。
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