來源|時代商業(yè)研究院
作者|陳佳鑫
編輯|韓迅
璉升科技（300051.SZ）原名三五互聯(lián)，主營互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)，2022年在新實(shí)控人黃明良入主后，戰(zhàn)略重心全面轉(zhuǎn)向光伏異質(zhì)結(jié)（HJT）電池片領(lǐng)域，并于2023年更名為璉升科技。
在頭部企業(yè)占據(jù)TOPCon路線的背景下，璉升科技選擇HJT電池片進(jìn)行差異化競爭。然而，跨界不久便遭遇行業(yè)下行周期，其營收雖從2022年的1.58億元增長至2024年的5.01億元，今年上半年進(jìn)一步同比增長35.90%，但同期虧損也不斷放大。自2018年以來，璉升科技的歸母凈利潤已連續(xù)虧損七年，跨界光伏并未實(shí)現(xiàn)扭虧。
除繼續(xù)大力押注HJT路線外，璉升科技還計(jì)劃通過收購向儲能延伸，構(gòu)建“光伏+儲能”一體化布局，但收購最終因價格問題而告吹。
整體來看，璉升科技的經(jīng)營狀況呈現(xiàn)出“戰(zhàn)略布局宏大”與“財(cái)務(wù)表現(xiàn)承壓”并存的復(fù)雜局面。
押注非主流路線能否翻盤？
璉升科技于2022年末跨界進(jìn)入光伏領(lǐng)域，當(dāng)時光伏電池技術(shù)正處在從P型PERC向N型技術(shù)迭代的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。N型電池可分為TOPCon（隧穿氧化層鈍化接觸）、HJT電池、IBC（交叉背接觸電池）等，其中TOPCon憑借與現(xiàn)有的PERC產(chǎn)線更好的兼容性，產(chǎn)線僅需少量改造便可完成轉(zhuǎn)換，成為絕對主流。2024年TOPCon市占率已超70%。
面對TOPCon技術(shù)成為絕對主流且競爭異常激烈的局面，作為“新兵”的璉升科技若選擇同一賽道，在規(guī)模、品牌和成本上均難以與龍頭企業(yè)抗衡。因此，璉升科技放棄主流的TOPCon路線，直接切入當(dāng)時市場份額雖小但技術(shù)更前沿的HJT賽道，以期在“夾縫”中開辟一條差異化的生存之路。
HJT路線優(yōu)劣勢明顯。優(yōu)勢方面，其具備更高的全生命周期發(fā)電量。由于HJT電池具有低衰減率和高雙面率的特性，其在電站全生命周期的總發(fā)電量優(yōu)于其他技術(shù)，能夠有效降低平準(zhǔn)化度電成本（LCOE）。
劣勢方面，HJT路線設(shè)備投資成本高，且與PERC產(chǎn)線兼容性低，需新建生產(chǎn)線；此外材料成本也偏高，特別是低溫銀漿用量大，靶材也增加額外成本，造成HJT電池的綜合成本較高。
由于成本等因素，HJT路線增長速度相對較慢，雖然當(dāng)前N型電池已完成對P型電池的替代，但N型中的HJT市場份額提升有限，當(dāng)前市場份額在3%左右，這顯然低于璉升科技等一眾押注HJT路線企業(yè)的預(yù)期。
更令人唏噓的是，后來的BC（背接觸電池）路線以更高的效率迅速崛起。BC電池的理論效率上限已接近晶硅電池的極限，被譽(yù)為晶硅電池的效率終點(diǎn)，且正面無任何金屬柵線，全黑統(tǒng)一，美觀整潔。今年BC電池銷量增長迅猛，《背接觸（BC）電池技術(shù)發(fā)展白皮書》預(yù)測，到2030年，BC組件的市場占比將有望達(dá)到62%。
光伏行業(yè)技術(shù)路線的選擇猶如一場豪賭，贏家通吃，敗者出局。押注HJT路線的愛康科技（已退市）、金剛光伏（300093.SZ）已出現(xiàn)了嚴(yán)重的經(jīng)營困難。
疊層電池或?yàn)镠JT路線最后的翻盤希望。鈣鈦礦有望替代晶硅成為下一代光伏基礎(chǔ)材料，潛力巨大，但目前在規(guī)模量產(chǎn)方面仍較為緩慢。鈣鈦礦通過與晶硅組合形成疊層電池成為重點(diǎn)過渡方案，其中HJT與鈣鈦礦組成疊層電池的契合度最高。
HJT電池擅長吸收和轉(zhuǎn)換太陽光譜中的紅外光部分，而鈣鈦礦材料則對可見光和紫外光的吸收效率極高，組合成疊層電池可以更充分地利用太陽光的不同波段，從而突破單結(jié)電池的理論效率極限。
璉升科技2025年半年報(bào)顯示，其聯(lián)合研發(fā)的G12 大尺寸晶硅異質(zhì)結(jié)鈣鈦礦疊層電池，在光電轉(zhuǎn)換效率上實(shí)現(xiàn)突破，經(jīng)過國家光伏產(chǎn)品質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)中心認(rèn)證電池效率達(dá)到 32.99%。該效率已超過晶硅電池的極限效率（29.4%）。
但目前異質(zhì)結(jié)鈣鈦礦疊層電池仍有待市場驗(yàn)證，產(chǎn)業(yè)化進(jìn)度仍較慢，遠(yuǎn)水能否救得了HJT的近火有待觀察。
布局宏大，財(cái)務(wù)承壓
跨界光伏后，璉升科技營收快速增長，從2022年的1.58億元增長至2024年的5.01億元，增長超兩倍；2025年上半年進(jìn)一步同比增長35.90%至2.09億元，但虧損也在不斷放大。
2022—2025年上半年，璉升科技的歸母凈利潤分別為-3221.19萬元、-3973.50萬元、-1.10億元、-5016.19萬元；而在2022年之前，璉升科技已連虧四年。跨界光伏不久便遭遇下行周期，璉升科技跨界仍未能實(shí)現(xiàn)扭虧。
資金壓力也較為明顯。跨界光伏時璉升科技開啟了一波股東增資，貨幣資金最高增長至2023年上半年末的7.21億元。此后伴隨著產(chǎn)能建設(shè)與虧損，貨幣資金下降至今年上半年末的0.87億元，而同期短期借款及一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債合計(jì)超1.3億元，貨幣資金難以覆蓋。此外，截至今年上半年末，璉升科技資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)76.69%，速動比率為0.12倍，存在一定的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。
盡管存在資金壓力，但璉升科技仍計(jì)劃大幅提升產(chǎn)能。璉升科技半年報(bào)顯示，截至今年上半年末，其光伏電池年產(chǎn)能為2.8GW，在建年產(chǎn)能為4GW，而規(guī)劃年產(chǎn)能高達(dá)20GW。不過其當(dāng)前產(chǎn)能利用率或仍較低，以上半年產(chǎn)量0.37GW（365.80MW）計(jì)算，其上半年的產(chǎn)能利用率或低于30%。
或受資金壓力及產(chǎn)能利用率影響，今年上半年，璉升科技的投資支出相比前兩年顯著減少。同時，璉升科技的購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金為1.44億元，同比減少76.51%。
時代商業(yè)研究院向璉升科技詢問是否存在放緩產(chǎn)能建設(shè)的情況，璉升科技表示，前兩年公司處于業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型初期，產(chǎn)能建設(shè)規(guī)模較大，因此投資支出較大，隨著部分產(chǎn)能投產(chǎn)，今年上半年投資速度沒前兩年那么快。公司后續(xù)的產(chǎn)能建設(shè)將根據(jù)市場需求調(diào)整。
除繼續(xù)擴(kuò)充HJT電池產(chǎn)能外，璉升科技還計(jì)劃向下游儲能行業(yè)延伸，這也是近年來光伏一體化的趨勢。
今年4月，璉升科技發(fā)布了發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金公告，計(jì)劃收購興儲世紀(jì)科技股份有限公司（下稱“興儲世紀(jì)”） 69.71% 的股份，旨在實(shí)現(xiàn)光伏HJT電池片業(yè)務(wù)與下游儲能、微電網(wǎng)業(yè)務(wù)的協(xié)同，同時利用興儲世紀(jì)的海外渠道拓展海外市場。
但今年10月，雙方因價格等核心條款未能達(dá)成一致終止交易。推測或與今年海外儲能市場火爆，興儲世紀(jì)股份交易對價水漲船高有關(guān)。
總結(jié)：異質(zhì)結(jié)HJT淪為小眾路線，已到耐力賽時刻
璉升科技押注的HJT技術(shù)路線有些尷尬，原以為能憑借更高的發(fā)電效率替代TOPCon路線成為N型電池主流，最終不僅沒有實(shí)現(xiàn)，反而被更高效的BC路線后來居上，淪為小眾路線。最后只能寄希望于通過鈣鈦礦疊層電池實(shí)現(xiàn)翻盤，而鈣鈦礦疊層電池的量產(chǎn)進(jìn)展較慢。部分選擇HJT路線的光伏企業(yè)已然出局，后續(xù)比拼的便是誰更能熬。
（全文2445字）
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