21世紀經濟報道記者 吳斌
在連續數月窄幅震蕩之后，國際金價再度破紀錄。
9月2日，現貨黃金價格突破3500美元/盎司，創下歷史新高，年初至今，金價累計漲幅超30%。現貨白銀價格亦大漲，自2011年以來首次突破40美元/盎司大關，今年以來現貨白銀價格已攀升逾40%。
過去三年，黃金和白銀價格均上漲了一倍多。摩根士丹利將2025年第四季度黃金目標價設定為3800美元/盎司，白銀的目標價定為40.9美元/盎司，而且存在超預期上行的可能性。
沉寂已久的市場為何再度爆發？
金價緣何再創新高
金價再破紀錄背后，一系列因素都在起作用。
廣發期貨貴金屬研究員葉倩寧對21世紀經濟報道記者分析稱，8月，隨著各國在所謂的“對等關稅”正式生效前與美國達成貿易協議，貿易沖突對市場的影響逐步減弱，美國非農數據嚴重惡化使美聯儲降息迫切性上升，到8月下旬，美聯儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾央行年會上釋放鴿派信號，更多官員支持9月降息。此外，近期美聯儲獨立性受到挑戰，美債收益率回落的同時美元指數再度走弱，疊加近期黃金ETF持倉不斷上升，全球最大黃金ETF持倉量升至3年多高位，反映歐美資金進一步流入，多重利好驅動黃金走強并突破關鍵阻力位，創歷史新高。
美聯儲降息預期是金價起飛的重要催化劑。摩根士丹利報告顯示，在美聯儲開啟降息周期后的60天內，黃金價格平均上漲6%，在一些周期中漲幅甚至高達14%。僅這一催化劑就足以將金價推升至約3700美元/盎司。
長城證券首席經濟學家汪毅對21世紀經濟報道記者表示，鮑威爾8月暗示美聯儲可能即將降息，美聯儲政策“偏鴿”預期成為本輪金價上漲的核心驅動力。鮑威爾表示，當前形勢暗示就業增長面臨下行風險，風險平衡點的變化可能要求調整政策，美聯儲對降息持開放態度。其態度暗示了，盡管當前通脹上行風險依然存在，但美聯儲仍可能在未來數月降息。
從近期美國的經濟數據來看，非農就業數據低于預期，失業率有所升高，核心通脹數據顯示通脹壓力仍存。目前市場對于美聯儲9月降息的預期較高，根據CME美聯儲觀察工具，市場對美聯儲9月降息25個基點的概率已超過85%。再加上各國央行增加黃金儲備的大趨勢未改，以及美元指數下降、美國國債規模創新高、美元信用體系持續面臨挑戰等，市場的整體避險需求仍相對較大，汪毅認為，這些因素共同促進黃金等貴金屬價格走高。
不過，在多空因素交織之際，短期內投資者也需要警惕金價回調風險。
葉倩寧分析稱，短期黃金的風險在于美國經濟和政策的不確定性，在各國對美關稅政策已落定后，美國企業恢復正常的運轉，然而8月末美國上訴法院裁定大部分全球關稅政策非法，可能給貿易政策帶來不確定性。另外，由于統計上的缺失，美國非農數據月與月之間數據差距較大，若勞動力市場好于預期，或通脹數據超預期反彈，可能打壓美聯儲寬松步伐，黃金短期承壓。但總體上看，目前多國央行購金成為常態，當金價回調時可能刺激低位買入行為，金價回調空間有限，幅度或不超過10%。
黃金牛市行情能否持續？
作為金價走高的背景板，全球債券市場正陷入困境。盡管眾多國家處于降息周期，但債券收益率卻紛紛走高，投資者對美債等資產興趣寥寥。
汪毅對記者表示，從美元信用體系的視角來看，市場持續顯示出擔憂情緒。隨著美國整體經濟增速有所放緩，以及美國國債規模創歷史新高（超過37萬億美元），市場擔憂美元的長期信用，選擇黃金等非美元資產。整體來看，國際黃金價格存在長期驅動力，未來可能繼續呈現震蕩上行的走勢。
在富達國際基金經理Ian Samson看來，黃金的牛市行情仍有望持續。當債券無法承擔分散風險的作用時，黃金依舊可作為多元化投資的選擇，保持其終極“避險資產”地位，以抵御通脹和寬松經濟政策帶來的影響，并受益于結構性趨勢。
短期看，在美國就業市場下行風險增加的情況下，葉倩寧發現，美聯儲政策路徑呈現“預期強化-獨立性受挫”的雙重特征，從而打壓美元指數，美股風險偏好上升，同時機構投資者對貴金屬的配置需求持續增加，使價格不斷抬升。在9月美聯儲降息概率較高的情況下，美國公布的非農就業等經濟數據將對后期的貨幣政策預期和市場方向起決定作用，多頭力量驅動金價突破前高，漲至3500美元/盎司以上，但若數據表現改善，可能打壓美聯儲寬松預期，并使金價利多出盡。
基本情景下，Samson預計美國經濟將在未來幾個月放緩，甚至存在滯脹風險，因此繼續看好黃金前景。盡管美國通脹率仍在3%附近徘徊，且關稅可能繼續推高物價，但美聯儲或將重啟降息。關稅沖擊和勞動力供應減少也將導致經濟增長疲軟。利率下行、黏性通脹以及增長疲軟的多重因素將有利于黃金表現。
作為黃金的主要避險競爭對手，美元的走弱將進一步支撐黃金。Samson從未見過關稅政策不確定性和變化如此之大，其影響仍未完全消散，鑒于黃金的終極避險資產地位，其在面對任何進一步不確定性時均處于有利位置。此外，美國財政赤字持續擴大，引發對貨幣貶值的擔憂，進一步加強了黃金的長期投資價值。
與此同時，投資黃金的結構性敘事仍然穩固。外匯儲備管理機構仍在買入黃金，全球黃金ETF持倉也持續增加。全球多個地區結構性地增加黃金持倉，以分散對美元的依賴。黃金一直是價值儲存工具和分散投資的選擇，且不涉及紙幣儲備所帶來的信用風險。
此外，黃金的供應非常有限。Samson對記者表示，即使投資組合的持倉小幅增加，也可能對市場造成影響。例如，如果海外投資者決定將其目前持有的57萬億美元美國資產中的一部分轉移，黃金或是潛在選項。
從中長期視角看，汪毅對記者表示，未來全球動蕩格局可能將維持較長時間，黃金的避險屬性、安全屬性可能高于其抗通脹屬性，各國央行持續增加黃金儲備，以黃金替代美元。以中國央行為例，自2022年底以來，黃金資產儲備持續上升，從2022年12月的1948噸上升到2025年7月的2298噸。
展望未來，葉倩寧分析稱，隨著美聯儲貨幣政策的政治化和短期化，其公信力也將受到損害，最終影響美國長期經濟穩定，總體利空美元資產，在美國保護主義政策和政府高赤字的背景下，非美國家尋求美元以外更加安全的金融資產，黃金是理想的選擇。
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