來源|時代商業研究院
作者|彭元重
編輯|鄭琳
10月31日，紅塔證券（601236.SH）發布2025年三季報，財報顯示，紅塔證券2025年前三季度實現營業收入17.62億元，同比增長8.46%；歸母凈利潤8.64億元，同比增長32.59%。
不過，時代商業研究院注意到，從單個季度表現來看，其第三季度業績同比有所下滑，業績穩定性仍有待提升。從收入結構來看，自營投資業務是撐起紅塔證券業績的絕對主力，近年來收入及占比明顯增加。
此外，2025年前三季度，頭部券商占據了約七成的市場份額，行業“馬太效應”愈發凸顯，中小券商面臨較大競爭壓力，亟待從同質化規模競爭向差異化專業服務轉型。
11月5日、7日，就業績變化趨勢、差異化發展等相關問題，時代商業研究院向紅塔證券發送郵件并嘗試致電詢問。但截至發稿，該公司尚未回復相關問題。
第三季度業績略有下滑，自營業務“扛起大旗”
財報顯示，紅塔證券成立于2002年3月，是一家由中國煙草總公司控制的國有證券公司，于2019年7月在上交所主板上市，是A股第36家上市券商，主要業務包括自營投資業務板塊、財富管理業務板塊以及機構服務業務板塊。
三季報顯示，紅塔證券交出了一份不錯的成績單，2025年前三季度的營業收入與歸母凈利潤均實現同比增長。
然而，從單季度表現來看，紅塔證券第三季度的業績實際上出現了下滑，營收為5.73億元，同比下降3.98%；歸母凈利潤為1.94億元，同比下降4.33%，其業績穩定性仍有待提升。
財報顯示，今年第一季度，紅塔證券的營收為5.66億元，同比增長46.00%；歸母凈利潤為2.96億元，同比增長147.24%。今年第二季度，紅塔證券營收為6.23億元，同比下滑2.68%；但歸母凈利潤為3.75億元，仍保持同比增長13.71%。
僅今年上半年，紅塔證券就實現了歸母凈利潤6.71億元，達到2024年全年歸母凈利潤（7.64億元）的87.83%。
從環比增速來看，如圖表1所示，紅塔證券今年前三季度業績增速同樣呈現后勁不足的趨勢。
事實上，2025年以來，紅塔證券業績整體實現大幅增長，或與其收入結構的變化有關，自營投資業務已成為紅塔證券的絕對支柱。
定期報告顯示，2024年，紅塔證券自營投資業務收入達到13.65億元，占全年營業收入的67.54%，同比提升12.43個百分點；2025年上半年，紅塔證券自營投資業務收入占比超過八成，達81.15%，同比增長6.05個百分點。
在三季報中，紅塔證券將業績增長歸功于“非方向化轉型”策略的成功實施。所謂“非方向化”，即用多資產對沖、做市或場外衍生品等市場中性策略替代“單邊押漲跌”的方向性頭寸，以降低凈資本占用和業績波動，同時滿足機構客戶對風險對沖與流動性的需求。
在資金規模、投研團隊實力落后于頭部券商的情況下，“非方向化轉型”已成為中小券商“穩收益、控風險”的共同轉向。
今年上半年，從可比同行情況來看，自營收入和占比總體同樣走高。可見，自營業務已經逐漸成為部分中小券商業績增長的重要驅動力。
不過，紅塔證券自營投資業務的占比持續走高也存在一定的結構性風險，由于自營業務對市場波動極為敏感，占比過高可能導致市場波動對紅塔證券業績的影響被放大，其業績穩定性值得關注。
馬太效應加劇，中小券商走向差異化競爭
目前，我國券商同質化競爭嚴重，尤其是注冊制改革以來，市場份額進一步向研究能力、銷售定價能力、風控能力強的頭部券商集中，形成強者恒強的“馬太效應”。
Wind數據顯示，2025年前三季度，A股共有11家上市券商的營收規模超過百億元。其中，TOP10券商合計實現營業收入2727.46億元，約占上市券商全部營收的65%。
從歸母凈利潤來看，2025年前三季度，中信證券、國泰海通、華泰證券、中國銀河、廣發證券等五家上市券商歸母凈利潤規模超過百億元，且TOP10券商合計實現歸母凈利潤1195.48億元，占比高達70.6%。
截至2025年9月末，上市券商資產總額合計達到14.92萬億元，TOP10券商的資產總額占比約為70%。
2024年3月15日，證監會提出了建設一流投資銀行的整體路線圖：力爭通過5年左右的時間，推動形成10家左右的優質頭部機構引領行業高質量發展的態勢；到2035年，形成2～3家具備國際競爭力與市場引領力的投資銀行和投資機構。
與大型券商相比，中小券商在資本實力、業務規模等方面存在一定的劣勢，在并購整合浪潮背景下將會面臨更大的發展壓力，轉型迫在眉睫。
今年8月22日，證監會發布關于修改《證券公司分類監管規定》的決定，定調差異化發展，為中小金融機構的發展指明了方向。
從命名上，《證券公司分類監管規定》調整為《證券公司分類評價規定》，更強調發揮證券公司的主觀能動性，并將“引導證券公司更好發揮功能作用，提升專業能力”作為立法目的寫入第一條，同時將原有的“實現持續規范發展”升級為“實現高質量發展”。這一轉變標志著券商行業告別“規模崇拜”，走向高質量發展的新階段。
另外，在具體指標設計上，新增加分指標重點傾斜權益投資，引導加大自營投資和資管業務的權益投資比例，并適當擴大重點業務加分覆蓋面，將經紀、投行、資管等主要業務收入加分由前20名擴大到前30名，為更多中小機構提供了在細分領域獲得加分的機會，鼓勵支持中小機構差異化發展、特色化經營。
在差異化路線選擇方面，中小券商通常會選擇聚焦于區域、特定業務類型、特定產業等策略。例如，西部證券（002673.SZ）提出“融入陜西大局”；山西證券（002500.SZ）則是成立了服務山西實體經濟工作組等；華寶證券依托股東中國寶武集團的產業背景，致力于打造聚焦綠色產業的特色券商，緊密圍繞鋼鐵生態圈的綠色轉型需求提供金融服務。
特色化業務方面，2025年半年報顯示，紅塔證券聚焦知識產權證券化細分賽道，充分利用已有的成功發行經驗，打造差異化競爭優勢。深交所官網顯示，2025年8月，紅塔證券就作為管理人助力貴州首單知識產權資產證券化產品發行。
相比于頭部券商的“大而全”，對于中小券商來說，做好頂層設計、找準精準定位成為突破的關鍵。中小券商更應專注于某個行業領域或某項業務領域，實現更深的產業理解和資源積累，掌握細分行業的垂直資源，培養在細分行業領域或業務中的核心競爭力，從而形成差異化競爭力，以拓展生存發展空間。
（全文2647字）
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